文 / 四海?

來(lái)源 / 節點(diǎn)財經(jīng)?

要說(shuō)誰(shuí)是中國美妝第一股，很多人可能會(huì )以為是珀萊雅，其實(shí)不然，上市不到三年的巨子生物早在2024年4月，市值就達到了420億港元，超過(guò)了珀萊雅（約388億元）問(wèn)鼎中國美妝第一股。

截至2025年5月12日，一年時(shí)間里，巨子生物市值比去年同期翻了一倍，攀升至835.84億港元，相當于兩個(gè)珀萊雅（385.35億元）。

翻看財報，巨子生物2024年營(yíng)收僅為55.39億元，相當于珀萊雅（107.8億元）的一半。但從大環(huán)境來(lái)看，巨子生物的成績(jì)實(shí)屬不俗。根據國家統計局數據，2024年，國內化妝品零售總額下降了1.1%，同樣主打功效護膚的貝泰妮增速只有3.9%，敷爾佳只有4.3%，巨子生物同比增速更是達到57.17%，為5年來(lái)新高。

不過(guò)，長(cháng)期可成長(cháng)性也是資本市場(chǎng)看中的要素，在漂亮的財務(wù)數據背后，巨子生物同時(shí)也存在過(guò)度依賴(lài)單一品牌，第二增長(cháng)曲線(xiàn)難尋，靠營(yíng)銷(xiāo)拉動(dòng)收入增長(cháng)的問(wèn)題。

01 從微商到中國美妝第一股

《節點(diǎn)財經(jīng)》認為，巨子生物的崛起離不開(kāi)兩個(gè)風(fēng)口的助推，一個(gè)是重組膠原蛋白賽道的風(fēng)口，另一個(gè)是直播電商的流量風(fēng)口。

巨子生物成立于2000年，這一年，西北大學(xué)教授范代娣帶領(lǐng)團隊順利攻克重組類(lèi)人膠原蛋白技術(shù)，與丈夫嚴建亞建立了巨子生物。手握發(fā)明專(zhuān)利，2009年，巨子生物推出旗下第一款美妝產(chǎn)品可麗金，2011年又推出可復美。

彼時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)并不發(fā)達，巨子生物早期主要面向B端，銷(xiāo)售渠道是微商+醫院。

2011年，可復美獲得了二類(lèi)醫療器械注冊證，拿到了入駐醫院渠道的入場(chǎng)券。截至2024年年末，巨子生物旗下產(chǎn)品依然與約1700家公立醫院、3000家私立醫院和診所合作。

此外，借助微商渠道分銷(xiāo)也是巨子生物的重要收入來(lái)源。

早在2015年，嚴建亞創(chuàng )立了移動(dòng)社交平臺創(chuàng )客云商來(lái)銷(xiāo)售旗下產(chǎn)品，用戶(hù)需要繳納12000元就能成為分銷(xiāo)商，享受3.5折的拿貨價(jià)。這種類(lèi)似于微商的銷(xiāo)售模式曾占據了巨子生物營(yíng)收的半壁江山。2019年，來(lái)自西安創(chuàng )客村的收入在其總營(yíng)收中占比高達52.2%，直到2024年才降到3%。

隨著(zhù)市場(chǎng)環(huán)境變化與行業(yè)風(fēng)口顯現，巨子生物開(kāi)始謀求從 B 端到 C 端的戰略轉型。

2019年以來(lái)，重組膠原蛋白市場(chǎng)迎來(lái)高速發(fā)展。據弗若斯特沙利文數據預計，2019-2023年，基于重組膠原蛋白功效性護膚品的零售端市場(chǎng)從19.5億元增長(cháng)至115.4億元，復合增長(cháng)率為55.9%，預計到2027年將增長(cháng)至664.6億元，2024-2027年復合增長(cháng)將達到54.9%。

為了打開(kāi)在C端的聲量，巨子生物通過(guò)綁定薇婭、李佳琪、賈乃亮、毛毛姐等頭部主播，借助直播帶貨樹(shù)立品牌形象。彼時(shí)，李佳琦、薇婭風(fēng)頭正盛，頭部主播站臺效果頗為顯著(zhù)。比如，在2021年雙十一預售階段，可復美更以超過(guò)5000萬(wàn)元的銷(xiāo)售額闖入薇婭直播間的銷(xiāo)售額Top5榜單。招股書(shū)顯示，董海峰、薇婭名下的Qianyi Holdings Limited持有巨子生物全球發(fā)售前0.86%、全球發(fā)售后0.84%的股權。有了利益的綁定，薇婭多次站臺也不難理解。

賽道紅利與直播帶貨助推下，巨子生物增速兇猛。

根據財報，2020年到2024年，巨子生物營(yíng)收增速分別達到了24.44%、30.41%、52.30%、49.05%、57.17%。2024年DTC店鋪線(xiàn)上直銷(xiāo)營(yíng)收達到35.87億元，占報告期內總收入的64.8%，成為推動(dòng)營(yíng)收增長(cháng)主渠道，從批發(fā)轉為零售，巨子生物實(shí)現了微商貨到品牌的轉變。

品牌是產(chǎn)品溢價(jià)的籌碼，憑借醫院+頭部主播的背書(shū)，巨子生物旗下爆款產(chǎn)品可復美膠原蛋白敷料貼，單價(jià)188元/盒，一盒五貼，一片面膜賣(mài)近40塊，毛利超80%堪比茅臺。

賣(mài)力砸營(yíng)銷(xiāo)的背后是日益攀升的銷(xiāo)售費用，一定程度上也侵蝕了凈利潤空間。

根據財報及招股書(shū)，巨子生物銷(xiāo)售費用率從2019年9.80%上升到2024年的34.25%。2024年銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支從11.64億元上升到20.08億元。盡管收入同比增加57.17%，但是銷(xiāo)售費用率更是同比增長(cháng)72.36%，遠超營(yíng)收增幅。銷(xiāo)售費用率增速過(guò)高難免蠶食利潤，其凈利率從2019年的60.1%下滑至2024年37.22%。

02 研發(fā)費用遠低同行，第二曲線(xiàn)難尋

除了銷(xiāo)售費用的持續攀升，巨子生物的另一個(gè)問(wèn)題是研發(fā)費用過(guò)低。

翻看財報，其研發(fā)開(kāi)支常年不足2%。以2024年為例，巨子生物研發(fā)支出達到1.07億元，同比增長(cháng) 42.1%，可研發(fā)支出僅占收入比例 1.9%。相比較，歐萊雅資生堂常年在3%左右，同主打功效護膚的錦波生物、華熙生物分別超過(guò)10%、6%。

創(chuàng )新是企業(yè)增長(cháng)的根本，研發(fā)費用長(cháng)期呈現頹勢，巨子生物手里只有可復美一個(gè)王牌。

2016年以來(lái)，巨子生物陸續推出了可痕、可復平試圖搭建產(chǎn)品矩陣，可是銷(xiāo)售規模能打的只有可復美。2019年，可復美占營(yíng)收比例30.3%，可麗金占50.3%，到了2024年可復美占營(yíng)收比例上升到了82%，可麗金與其他品牌只占17.7%。相比較歐萊雅、雅詩(shī)蘭黛組建了品牌矩陣，且很多品牌還有幾款爆品，巨子生物的品牌、產(chǎn)品矩陣十分單薄。

不過(guò)，好在巨子生物所處的重組膠原蛋白賽道依然處在浪潮之巔，護膚+醫美兩條腿走路也就成為巨子生物嘗試的方向。

醫美注射類(lèi)賽道前景可觀(guān)，以目前主打膠原蛋白注射的錦波生物為例，市值就已經(jīng)突破360億，旗下王牌產(chǎn)品薇旖美，在2024年營(yíng)收12.54億元，同比增長(cháng)84.37%，毛利率95.03%。與此同時(shí)，錦波生物還為歐萊雅旗下產(chǎn)品提供原材料、代工生產(chǎn)。

不過(guò)，對巨子生物來(lái)說(shuō)，想要實(shí)現護膚品到醫美注射類(lèi)產(chǎn)品的突破并不簡(jiǎn)單。雖然都主打重組膠原蛋白，但三類(lèi)醫療器械市場(chǎng)控制管理最為嚴格，與巨子生物主打的二類(lèi)醫療器械的工藝有很大不同之處。

早在2021年遞交招股書(shū)時(shí)，巨子生物就表明有四款正在研發(fā)中的重組膠原蛋白三類(lèi)醫療器械，還預計部分產(chǎn)品將在2024年取得第三類(lèi)醫療器械注冊證。但從公開(kāi)消息來(lái)看，在2024年12月，巨子生物注射用重組膠原蛋白填充劑，只獲得了醫療器械優(yōu)先審批的權限，尚未得到經(jīng)營(yíng)許可?！豆濣c(diǎn)財經(jīng)》推測，巨子生物很有可能相關(guān)產(chǎn)品市場(chǎng)審批并不順利。

靠著(zhù)賽道風(fēng)口，巨子生物成為美妝第一股，但能有實(shí)力將商業(yè)故事繼續延續考驗的是其創(chuàng )新能力，巨子生物仍需努力。

*題圖由AI生成