醫藥領(lǐng)域，什么樣的生意才算是好生意？

對于這個(gè)問(wèn)題，不同人有不同的答案，但基本離不開(kāi)兩個(gè)核心：強監管和研發(fā)難度大。

強監管，會(huì )大幅拉高準入門(mén)檻，減少同質(zhì)化競爭；而研發(fā)難度大，能夠成功研發(fā)出產(chǎn)品的公司往往可以獲得較高的利潤率。

從這一點(diǎn)來(lái)看，疫苗生意無(wú)疑也是一門(mén)好生意。從監管角度來(lái)看，疫苗是用于健康人群的藥物，這決定了其必須受到更嚴格的監管。而從研發(fā)難度來(lái)看，疫苗的研發(fā)難度不亞于創(chuàng )新藥，一個(gè)疫苗從立項到正式上市需要數十年，資金成本高達數十億。

按理說(shuō)，像疫苗這樣的高門(mén)檻生意，行業(yè)內的企業(yè)應該賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)才是，但現實(shí)卻恰恰相反，目前大部分的上市疫苗企業(yè)都處于“保本線(xiàn)”邊緣。

以沃森生物為例，作為國內主要上市疫苗企業(yè)之一，沃森生物如今卻十分掙扎。據4月12日披露的財報顯示，2024年沃森生物實(shí)現營(yíng)收28.21億，同比下滑31.41%；實(shí)現凈利潤1.422億，同比下滑66.1%。從利潤率來(lái)看，2024年沃森生物毛利率高達79.69%，但凈利率只有6.18%。受業(yè)績(jì)的拖累，近年來(lái)沃森生物的股價(jià)表現也不太好。截至4月23日收盤(pán)，沃森生物股價(jià)報收10.23元/股，跟高點(diǎn)96.68元/股相比縮水近九成，市值則大幅蒸發(fā)1382億。

疫苗還是一門(mén)好生意嗎？

如果僅從準入門(mén)檻來(lái)看，疫苗生意無(wú)疑是一門(mén)好生意。

畢竟，強監管和極高的研發(fā)難度，可以大幅提高了疫苗行業(yè)的準入門(mén)檻，保證供給上相對有限。

不過(guò)，生意講究的是供給和需求兩個(gè)方面。準入門(mén)檻高只會(huì )對供給方面有影響，但無(wú)法決定需求，而疫苗行業(yè)的困境正是來(lái)自需求上。

資料顯示，疫苗按國家政策可分為兩類(lèi)，一類(lèi)疫苗是指政府免費向公民提供，公民應當依照政府的規定接種的疫苗如乙肝疫苗、百白破疫苗、脊髓灰質(zhì)炎減毒活疫苗等；二類(lèi)疫苗由公民自費并且自愿接種的其他疫苗如Hib疫苗、水痘疫苗、肺炎疫苗等，一類(lèi)疫苗主要針對的都是7歲以下的嬰幼兒群體，二類(lèi)疫苗的針對人群較廣。

目前，疫苗的主要針對人群以?xún)和癁橹?，在全球疫苗市?chǎng)中，兒童疫苗市場(chǎng)占比約60%，成人疫苗市場(chǎng)占比約40%。

新生兒出生人口的下降，直接導致市場(chǎng)對于一類(lèi)疫苗需求減少，但由于疫苗企業(yè)的產(chǎn)能相對固定，這導致疫苗企業(yè)不可避免地進(jìn)入“價(jià)格戰”中。

當然，疫苗企業(yè)也并非沒(méi)有意識到這一點(diǎn)，近年來(lái)大量疫苗企業(yè)將目光瞄準到成人市場(chǎng)，比如流感疫苗、肺炎疫苗、狂犬疫苗以及近年來(lái)最熱的HPV疫苗。

不過(guò)，雖然成人市場(chǎng)在需求上沒(méi)有太大問(wèn)題，但當各個(gè)疫苗企業(yè)都將目光放到成人市場(chǎng)，雖說(shuō)疫苗企業(yè)有限，但供給上難免又會(huì )出現問(wèn)題。

以近年來(lái)最為火熱的HPV疫苗為例，在HPV疫苗剛剛推出之前，GSK的進(jìn)口二價(jià)HPV疫苗三針全程接種價(jià)格在1800元左右。2020年萬(wàn)泰上市首個(gè)國產(chǎn)二價(jià)HPV疫苗，全程接種價(jià)格降至千元以下。2022年沃森的同類(lèi)產(chǎn)品上市，當年萬(wàn)泰和沃森在各省的中標價(jià)格還是329元/支和245元/支；2023年，廣東省中標價(jià)格明顯下降，分別是116元/支和146元/支；2024年，萬(wàn)泰在江蘇省的中標價(jià)是86元/支，沃森在海南省的中標價(jià)是63元/支；可以看到，二價(jià)疫苗的價(jià)格在持續走低。

整體而言，目前疫苗行業(yè)還在底部徘徊，作為基本盤(pán)的一類(lèi)疫苗受出生人口下降的影響，需求持續走低；需求有所增長(cháng)的二類(lèi)疫苗，卻又因為競爭加劇而陷入“價(jià)格戰”之中，從這兩點(diǎn)來(lái)看，疫苗看似是一門(mén)好生意，實(shí)則卻布滿(mǎn)了荊棘。

“跟隨”不是出路

創(chuàng )新、研發(fā)才是第一生產(chǎn)力。

當一個(gè)行業(yè)陷入死循環(huán)之后，唯有創(chuàng )新才能讓其走出困境。

實(shí)際上，雖說(shuō)目前疫苗行業(yè)的困境是受供給和需求的影響，但本質(zhì)上還是缺乏創(chuàng )新能力。

過(guò)去，由于強監管和研發(fā)難度大的兩大特點(diǎn)，疫苗行業(yè)的競爭并不充分，疫苗企業(yè)往往手里只要有幾款成熟產(chǎn)品就可以“躺著(zhù)賺錢(qián)”。

不過(guò)，隨著(zhù)HPV疫苗進(jìn)入中國市場(chǎng)后，疫苗行業(yè)的規則被改寫(xiě)。當智飛生物憑借著(zhù)為默沙東代理九價(jià)疫苗在2021年實(shí)現了超過(guò)100億的凈利潤時(shí)，大量疫苗企業(yè)開(kāi)始不再只看著(zhù)手里的一畝三分地，紛紛涌向HPV疫苗市場(chǎng)以求分得一杯羹，曾經(jīng)這被視為疫苗行業(yè)轉向創(chuàng )新的開(kāi)始，但本質(zhì)上其實(shí)只是跟隨策略。

還是以HPV疫苗為例。2022年萬(wàn)泰生物憑借二價(jià)HPV疫苗營(yíng)收規模突破了110億，但沃森二價(jià)HPV疫苗上市之后，兩年時(shí)間就卷崩了整個(gè)HPV疫苗板塊。資料顯示，HPV疫苗分為二價(jià)HPV、四價(jià)HPV、九價(jià)HPV。HPV疫苗2024年批簽發(fā)195批次（-64%）。其中，二價(jià)HPV疫苗下滑較多：2024年批簽發(fā)89批次，其中GSK批簽發(fā)5批次（-50%），澤潤生物15批次（-44%），萬(wàn)泰生物69批次（-78%）。然而，就是在這樣的明顯“供過(guò)于求”的背景下，HPV疫苗的競爭卻仍在繼續。

整體來(lái)看，目前國內疫苗企業(yè)只能在已被驗證的賽道上卷，無(wú)論是流感疫苗、肺炎疫苗還是HPV疫苗，而這樣永遠無(wú)法走出內卷的困境。

回到沃森生物身上，其就是奉行跟隨策略并最終走向失敗的最好案例?；乜催^(guò)去，沃森生物近幾年的重要操作基本是跟隨為主，但每次卻都是慢人一步。

在疫情之初，沃森生物率先啟動(dòng)了疫苗研發(fā)的工作，但直到2023年12月，沃森生物聯(lián)合復旦大學(xué)、上海藍鵲共同研發(fā)的新冠變異株mRNA疫苗才獲批納入緊急使用，而此時(shí)疫情卻已經(jīng)接近結束了；而在HPV疫苗大熱時(shí)，沃森生物也果斷入局，其二價(jià)疫苗產(chǎn)品在2022年上市，但沒(méi)多久便遭遇“價(jià)格戰”；此后，沃森生物又轉向九價(jià)疫苗，據西南證券統計的數據顯示，沃森生物的九價(jià)HPV疫苗研發(fā)項目預計完成時(shí)間為2029年，但結合當下的市場(chǎng)環(huán)境，屆時(shí)可能連湯都喝不到了。

從費用支出來(lái)看，沃森生物常年走的都是“輕研發(fā)、重營(yíng)銷(xiāo)”這條路。2022到2024年期間，沃森生物的研發(fā)費用分別為9.329億、7.764億和5.965億，而對應的銷(xiāo)售費用則分別為20.22億、15.2億和9.788億，研發(fā)費用基本是銷(xiāo)售費用的一半。在開(kāi)頭的內容中提到，疫苗是一個(gè)門(mén)檻極高的行業(yè)，一個(gè)疫苗從毒株獲取到正式上市需要數十年，資金成本高達數十億，而僅憑沃森生物這樣的研發(fā)投入，想要實(shí)現真正的創(chuàng )新近乎不可能。

當下，我們常說(shuō)國內疫苗行業(yè)陷入極度內卷的局面，各大疫苗企業(yè)都處在保本線(xiàn)的邊緣。但有一個(gè)殘忍的事實(shí)：全球四大疫苗企業(yè)輝瑞（Pfizer）、葛蘭素史克（GSK）、默沙東（MSD）、賽諾菲（Sanofi）占全球近90%的份額。

對于沃森生物而言，在技術(shù)含量極高的疫苗行業(yè)，靠跟隨不是出路，對于其他的疫苗企業(yè)也是如此。

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