免稅巨頭中國中免的“苦日子”，還在繼續。

1月17日，中國中免發(fā)布了業(yè)績(jì)快報，預告顯示，公司2024年實(shí)現營(yíng)收564.92億元，同比下降16.36%；實(shí)現歸母凈利潤42.63億元，同比下降 36.50%。

拉長(cháng)周期來(lái)看，經(jīng)歷了2023年短暫的反彈后，中國中免再度遭遇業(yè)績(jì)“雙降”，并且盈利已經(jīng)跌回到2019年的水平（2019年實(shí)現凈利潤46.32億）。

受業(yè)績(jì)拖累，近幾年來(lái)中國中免在二級市場(chǎng)上的表現也不太理想，股價(jià)漲幅在一眾白馬股中接近“倒數”。

截至最新收盤(pán)，中國中免股價(jià)報收61.02元/股，總市值1262億。與2021年巔峰時(shí)期的398.83元/股、8251億的市值相比，如今中國中免的股價(jià)已經(jīng)跌去超過(guò)八成，市值則大幅縮水近7000億。

在過(guò)去的很長(cháng)一段時(shí)間里，中國中免表現比較亮眼，尤其是2020年，在當時(shí)的背景下中國中免不但業(yè)績(jì)大增，股價(jià)更是大漲233.21%。

然而，2022年之后，伴隨著(zhù)出境游的恢復，中國中免迅速跌下了神壇，至今仍在恢復的途中。

打法“失靈”

近兩年，中國中免的處境確實(shí)有點(diǎn)艱難。

除了營(yíng)收和凈利潤數據之外，從更加直觀(guān)的利潤率數據來(lái)看，截至去年三季度末，中國中免的毛利率和凈利率分別為33.12%和10.02%。

據悉，在2019年“巔峰期”，中國中免的毛利率和凈利率分別為51.07%和11.07%。對比來(lái)看，2024年中國中免的利潤率明顯下滑，其中毛利率下跌了近18個(gè)百分點(diǎn)。

為什么最近幾年中國中免會(huì )突然陷入“困難模式”？從表面來(lái)看，這跟海南免稅消費的環(huán)境變化有很大關(guān)系。

據財報顯示，2024年上半年中國中免的營(yíng)收按地區劃分為海南、上海和其他，其中海南的營(yíng)收為167.9億，占營(yíng)收的比例為53.69%，可見(jiàn)海南對中國中免相當重要。

然而，近年來(lái)海南免稅消費并不理想。從近期公布數據來(lái)看，2024年?？诤ｊP(guān)共監管海南離島免稅購物金額309.4億元，購物人數568.3萬(wàn)人次。作為對比，2023年海南離島免稅購物金額為437.6億元，購物人數675.6萬(wàn)人次，2024年海南離島免稅購物金額和購物人數同比下降了29.3%和15.9%。

在2017年財報中，中國中免提到了“中國的千禧一代正在逐漸成為中產(chǎn)階層，隨著(zhù)他們消費能力的與日俱增”，可見(jiàn)中國中免的目標群體非常鮮明。

然而，近年來(lái)中產(chǎn)消費能力開(kāi)始出現一定程度的下滑，這對免稅消費的影響較大。以2024年11月為例，據媒體統計，11月北京社會(huì )消費品零售總額的增速為-14%，上海社會(huì )消費品零售總額的增速為-13.5%；2024年前11個(gè)月，北京社會(huì )消費品零售總額的增速為-2.8%，上海社會(huì )消費品零售總額的增速為-3.1%。

當然，除了中產(chǎn)之外，海外旅游的復蘇對海南的免稅消費也造成了一定沖擊。整體而言，導致海南免稅消費下滑的因素是多種多樣的，但可以肯定的是這些因素在短期內難以改變，換而言之，中國中免的“苦日子”還會(huì )延續很長(cháng)一段時(shí)間。

競爭力還有多大？

作為免稅巨頭，中國中免的競爭力主要基于免稅牌照。

資料顯示，目前國內僅有8家公司擁有免稅牌照，分別是中免、珠免、深免、中出服、中僑、王府井、海旅投以及海發(fā)控。

侃見(jiàn)財經(jīng)曾提到一個(gè)觀(guān)點(diǎn)，需要持牌經(jīng)營(yíng)的行業(yè)都是好行業(yè)，因為極高的準入門(mén)檻，有稀缺牌照的公司往往可以獲得較高的利潤率，而中國中免就身處這樣的行業(yè)。

而且，免稅行業(yè)也是一個(gè)極具發(fā)展前景的行業(yè)。資料顯示，2011年至2020年，我國免稅市場(chǎng)規模從110億元增長(cháng)至600億以上，年化復合增速超過(guò)20%，預計2025年國內免稅空間突破1500億元，2030年可能突破3000億元，未來(lái)10年仍將保持極高的增長(cháng)速度。

相比于其他手握免稅牌照的集團，中國中免還擁有巨大的規模優(yōu)勢，該公司是全國唯一的免稅“全牌照”公司，其同時(shí)擁有機場(chǎng)免稅、市內免稅和離島免稅牌照，在全國10家免稅牌照中，中國中免實(shí)際占有了3張牌照，僅從體量來(lái)看，珠免、深免甚至王府井都很難跟中國中免相提并論。

如果單從牌照優(yōu)勢來(lái)看，不可否認，中國中免仍具有競爭力。

據資料顯示，免稅業(yè)務(wù)的主要模式包括離島免稅和跨境免稅?，離島免稅是指免除進(jìn)口關(guān)稅、增值稅和消費稅三稅全免，只能在海南的實(shí)體店經(jīng)營(yíng)；而跨境免稅則是減免進(jìn)口關(guān)稅、增值稅和消費稅，國家補貼30%，主要通過(guò)電子商務(wù)線(xiàn)上經(jīng)營(yíng)，其中，中國中免的免稅模式主要是離島免稅模式。

一般情況下，離島免稅在免除了進(jìn)口關(guān)稅、增值稅和消費稅三稅之后，價(jià)格上會(huì )有很大的優(yōu)勢，尤其是對于售價(jià)較高的奢侈品而言，其價(jià)格優(yōu)勢會(huì )更加明顯，但需要注意到匯率問(wèn)題。因此，我們認為中國中免目前競爭力依舊，但是有被削弱的嫌疑。

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