“穩”字當頭的五糧液，交出了一份穩健的半年報。

上半年，五糧液實(shí)現營(yíng)收506.5億，營(yíng)收增速為11.3%；實(shí)現凈利潤190.6億，凈利潤增速為11.86%。

拉長(cháng)周期來(lái)看，今年上半年五糧液的業(yè)績(jì)增速基本和去年同期持平——去年同期，營(yíng)收增速為10.39%，凈利潤增速為12.83%。

過(guò)去兩年，受到地產(chǎn)行業(yè)持續下行的影響，高端白酒的需求明顯下滑，高端白酒企業(yè)也受到?jīng)_擊，瀘州老窖二季度的營(yíng)收、凈利潤增速分別為10.51%和2.24%，洋河股份二季度的營(yíng)收、凈利潤增速更是只有-3.02%和-9.75%。相比而言，今年上半年的五糧液確實(shí)走得非常穩健。

不過(guò)，在“走穩”的同時(shí)，五糧液增速也越來(lái)越慢。

根據財報顯示，過(guò)去5年五糧液的中報營(yíng)收增速分別為13.32%、19.45%、12.17%、10.39%和11.3%，除了2021年增速較高之外，其余幾年營(yíng)收增速均線(xiàn)15%以下，2023年甚至有跌破10%的苗頭。據悉，在2018年時(shí)五糧液的營(yíng)收增速高達37.13%。

由于業(yè)績(jì)增速放緩，五糧液和貴州茅臺的差距也越拉越大。同樣是今年上半年，貴州茅臺的營(yíng)收為834.5億，比五糧液的營(yíng)收高出了328億；營(yíng)收增速為17.56%，明顯高于五糧液13.32%的營(yíng)收增速。不可否認，過(guò)去幾年“求穩”的五糧液，在行業(yè)低迷時(shí)確實(shí)有不錯的效果，但在“求穩”的同時(shí)，五糧液是時(shí)候該加快腳步了。

“穩”字當頭

自從2019年曾從欽上任后，五糧液就一直保持著(zhù)“穩字當頭、穩中求進(jìn)”的發(fā)展基調。

而在具體操作中，五糧液確實(shí)也是“穩”字當頭。例如在去年年末的時(shí)候，核心單品普五出現價(jià)格倒掛，五糧液很快出手并打出了一套組合拳：

2024年經(jīng)銷(xiāo)商合同計劃量在2023年基礎上整體減量20%；

2024年2月5日起普五出廠(chǎng)價(jià)提漲50元，由969元提至1019元；

2024年春節后公司暫停發(fā)貨，以消化渠道庫存為主；

目前來(lái)看，五糧液的動(dòng)作是及時(shí)有效的。從反映經(jīng)銷(xiāo)商拿貨積極性的“合同負債”來(lái)看，上半年五糧液的合同負債為81.58億，相較于一季度的50.47億大幅增長(cháng)了31.11億，跟2023年上半年的36.47億相比直接翻倍，可見(jiàn)五糧液的經(jīng)銷(xiāo)商拿貨依舊積極，并沒(méi)有受到大環(huán)境的影響。

此外，從存貨來(lái)看，今年上半年五糧液的存貨為168.5億，同期的流動(dòng)資產(chǎn)合計為1654億，存貨占流動(dòng)資產(chǎn)的比例只有10.2%，并且相比2023年四季度的173.9億存貨有所下滑。作為對比，上半年瀘州老窖的庫存為123.5億，庫存占流動(dòng)性資產(chǎn)的比例已經(jīng)來(lái)到了34.21%?？梢?jiàn)五糧液的庫存表現相當優(yōu)秀。

再看一下產(chǎn)品價(jià)格倒掛方面。根據媒體統計的數據，第八代“普五”在9月5日批發(fā)價(jià)為960元，同日五糧液京東自營(yíng)官方旗艦店內，第八代“普五”52度500ml的價(jià)格的到手價(jià)是999元，略高于批發(fā)價(jià)；而拼多多百億補貼后的價(jià)格在872元，低于批發(fā)價(jià)。僅從兩個(gè)渠道的價(jià)格來(lái)看，五糧液仍有產(chǎn)品價(jià)格倒掛的壓力，但是相比去年6.18時(shí)普五在領(lǐng)取百億補貼后的售價(jià)僅859元/瓶，今年上半年普五的價(jià)格已經(jīng)“止跌回升”了，這已經(jīng)要比大部分酒企的表現要好。

很顯然，五糧液的這份財報表現還是不錯的，像行業(yè)普遍存在的經(jīng)銷(xiāo)商積極性下降、存貨高企、產(chǎn)品價(jià)格嚴重倒掛等情況，五糧液都沒(méi)有存在。

從資本市場(chǎng)的表現來(lái)看，資金對于這份財報也比較認可——在財報披露后的兩個(gè)交易日，五糧液股價(jià)累計上漲7.92%。不過(guò)，拉長(cháng)周期來(lái)看，五糧液股價(jià)的長(cháng)期走勢并不理想，截至9月5日收盤(pán)，五糧液股價(jià)報收119.55元/股，總市值為4640億，和最高點(diǎn)343.14元/股相比已經(jīng)“膝蓋斬”了。

還有壓力

雖然沒(méi)有庫存和價(jià)格倒掛等問(wèn)題，但五糧液并非沒(méi)有壓力。

一方面，五糧液的噸價(jià)其實(shí)仍在下行中。今年上半年，五糧液公司酒類(lèi)業(yè)務(wù)合計營(yíng)收471.11億元，同比增長(cháng)12.46%。

其中，作為主要業(yè)績(jì)支柱的五糧液產(chǎn)品銷(xiāo)售收入為392.05億元，同比增長(cháng)11.45%；銷(xiāo)量為24194噸，同比上漲12.07%。以此計算，五糧液上半年噸價(jià)約為162萬(wàn)元，而在2023年上半年，五糧液以21588噸銷(xiāo)量實(shí)現營(yíng)收351.79億元，噸價(jià)約163萬(wàn)元，今年噸價(jià)下降了1萬(wàn)元。

雖然噸價(jià)下降不大，但拉長(cháng)周期來(lái)看，2021年—2023年，五糧液噸價(jià)分別為168.17萬(wàn)元、168.87萬(wàn)元、162.46萬(wàn)元，去年下降了近4個(gè)百分點(diǎn)。

另一方面，為了推動(dòng)銷(xiāo)量增長(cháng)，五糧液明顯增加了營(yíng)銷(xiāo)上的投入力度。根據財報顯示，今年上半年五糧液的銷(xiāo)售費用為53.66億，而在去年同期銷(xiāo)售費用為43.2億，今年銷(xiāo)售費用增長(cháng)了10.46億，增長(cháng)的幅度為24.21%，增幅要明顯大于營(yíng)收和凈利潤的增幅，可見(jiàn)雖然是白酒龍頭，但五糧液確實(shí)也“難賣(mài)”了。

高額的銷(xiāo)售費用也導致其利潤率有所下滑，今年上半年五糧液的毛利率為77.36%，凈利率為39.15%；而在一季度時(shí)，毛利率和凈利率分別為78.43%和42.02%。

此外，開(kāi)頭的內容中也提到——雖然五糧液走得相當穩健，但越走越慢也是事實(shí)。僅以營(yíng)收增速為例，過(guò)去5年五糧液的中報營(yíng)收增速分別為13.32%、19.45%、12.17%、10.39%和11.3%，除了2021年增速較高之外，其余幾年營(yíng)收增速均線(xiàn)15%以下，要知道，在2018年時(shí)，五糧液的營(yíng)收增速可是高達37.13%。

由于業(yè)績(jì)增長(cháng)大幅下滑，作為“老二”的五糧液和“老大”貴州茅臺的差距越來(lái)越大。同樣是今年上半年，貴州茅臺的營(yíng)收為834.5億，比五糧液的營(yíng)收高出了328億；實(shí)現營(yíng)收增速為17.56%，明顯高于五糧液13.32%的營(yíng)收增速。而從市值來(lái)看，目前五糧液的市值為4640億，貴州茅臺的市值則為1.76萬(wàn)億，是五糧液的4倍。

“江湖上老大不好當，老二也不好當，尤其是當過(guò)老大的老二?！边@是在2018年，時(shí)任五糧液董事長(cháng)的李曙光和茅臺董事長(cháng)李保芳在宜賓會(huì )面時(shí)，雙雙定下?tīng)I收過(guò)千億的目標之后，李曙光發(fā)出的感嘆。從現在來(lái)看，五糧液和茅臺的差距已經(jīng)越來(lái)越大，在“求穩”的同時(shí)，五糧液真要加快腳步了。

?