在體育的大年里，李寧似乎失去了往日的“激進(jìn)”。

作為“國潮風(fēng)”的龍頭企業(yè)，風(fēng)口過(guò)后，李寧將“隱忍”與“低調”做到了極致?；剡^(guò)頭去看走過(guò)的路，在李寧創(chuàng )業(yè)三十多年里，有過(guò)低谷也有過(guò)高光，但能夠支撐李寧公司走過(guò)至暗時(shí)刻的除了運氣，剩下的就是對于體育產(chǎn)品的堅持。

有人曾說(shuō)過(guò)，優(yōu)秀產(chǎn)品是一家偉大公司最好的詮釋。

所以，有人曾問(wèn)過(guò)李寧，何為李寧？

李寧公司的創(chuàng )始人李寧則認真地回道，“我創(chuàng )建李寧公司的目的，就是希望是做一個(gè)專(zhuān)業(yè)運動(dòng)品牌，能夠服務(wù)到中國的體育事業(yè)發(fā)展?！?/p>

理想很豐滿(mǎn)，資本市場(chǎng)很殘酷。

最終，對于公司未來(lái)的愿景還要交予市場(chǎng)去檢驗。

8月中旬，李寧發(fā)布了2024年中期業(yè)績(jì)報告，財報顯示，上半年李寧實(shí)現營(yíng)收143.45億元，同比微增2.3%；歸母凈利潤為19.52億元，同比下滑7.97%；公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流為27.30億元。

從李寧的財報當中，我們可以清晰地看到，李寧開(kāi)始陷入“增收不增利”的怪圈。當然，對于鞋服行業(yè)而言，增收不增利往往意味著(zhù)企業(yè)即將進(jìn)入衰退期。例如曾經(jīng)的都市麗人、拉夏貝爾，都曾在規模的效應下，快速地跌下了神壇。

8月27日，體育用品行業(yè)龍頭安踏發(fā)布了2024年上半年財報，財報顯示，上半年安踏營(yíng)收337.35億元，同比增長(cháng)13.8%；歸母凈利潤為77.21億元，同比增長(cháng)62.6%。同日，安踏還發(fā)布了大額回購計劃，根據公告，安踏擬動(dòng)用不超過(guò)100億港元，于公告日期起計18個(gè)月期間內不時(shí)于公開(kāi)市場(chǎng)回購股份。

安踏還稱(chēng)，將從其現有可用現金儲備為股份購回計劃提供資金，而根據股份購回計劃購回的任何股份將予以注銷(xiāo)。

對比之下，高下立判。

實(shí)際上，對于業(yè)績(jì)，市場(chǎng)已經(jīng)提前反映。

根據相關(guān)統計顯示，今年以來(lái)，李寧跌幅已達30%，而安踏不僅沒(méi)有下跌，還微漲了0.5%。如果從最高位算起，安踏的跌幅約為60%；而李寧的跌幅則超過(guò)了85%，從最高位算起，李寧的市值蒸發(fā)超過(guò)2370億港元，約合人民幣2163億元；市值僅剩365億港元，約合人民幣333億元。

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“失速”的李寧

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李寧的這份財報發(fā)布之后，實(shí)際上市場(chǎng)并非給予充分的認可。

面對業(yè)績(jì)增速的放緩，李寧集團聯(lián)席CEO錢(qián)煒在業(yè)績(jì)說(shuō)明會(huì )上坦言，今年核心不以規模增長(cháng)為主要目標，“穩健經(jīng)營(yíng)、務(wù)實(shí)發(fā)展”是主導思想。

錢(qián)煒還稱(chēng)，一方面從收入的角度來(lái)看，李寧將盡可能地針對不同層級市場(chǎng)，針對不同人群，以及針對不同品類(lèi)的機會(huì )點(diǎn)進(jìn)行有效地布局；在控制風(fēng)險的前提下，要對收入進(jìn)行相應的預判。

很顯然，李寧的管理層也意識到提價(jià)不能解決所有的問(wèn)題，高庫存的問(wèn)題也必須解決。

實(shí)際上，2018年之后，李寧借著(zhù)“國潮風(fēng)”，一躍成為了國潮的代名詞，站在風(fēng)口之上，李寧快速地躋身百億營(yíng)收俱樂(lè )部，并且站穩了腳跟。

根據統計顯示，作為國潮風(fēng)背后最大的贏(yíng)家，2018年，“中國李寧”系列服裝銷(xiāo)量超過(guò)550萬(wàn)件，鞋品銷(xiāo)量超過(guò)5萬(wàn)。

在這股“國潮風(fēng)”的推動(dòng)下，李寧的營(yíng)收和凈利潤節節攀升，業(yè)績(jì)方面，2018年李寧的全年營(yíng)收為105.1億元，凈利潤為7.153億元；到了2022年，李寧的營(yíng)收已經(jīng)增長(cháng)至258.03億元，凈利潤則增長(cháng)至40.64億。四年時(shí)間，李寧的營(yíng)收實(shí)現了翻倍增長(cháng)，而凈利潤則翻了5倍有余，對于紡織服裝這樣的傳統行業(yè)，這樣的業(yè)績(jì)增速堪稱(chēng)奇跡。

股價(jià)方面，李寧也從2018年最低2.91港元/股的位置，一路上漲至最高106.1港元/股，短短三年時(shí)間股價(jià)暴漲超3600%，市值更是越過(guò)了2700億港元的關(guān)口。

但值得注意的是，越來(lái)越高的產(chǎn)品價(jià)格之下，消費者的吐槽聲音也逐漸多了起來(lái)。

國潮風(fēng)之后，大眾對李寧產(chǎn)品最直觀(guān)的感受是“越來(lái)越貴”了，在不斷走高的價(jià)格之下，消費者最終選擇了用腳投票。因此從2022年之后，李寧的業(yè)績(jì)增長(cháng)便開(kāi)始陷入停滯，到2023年更是出現增速下滑，到了2024年，其業(yè)績(jì)增速已經(jīng)僅為2.3%。不僅如此，其凈利潤已經(jīng)開(kāi)始出現下滑。

從業(yè)績(jì)表現來(lái)看，李寧已經(jīng)“失速”，其與龍頭安踏體育的差距越拉越大。

當然，對于李寧而言，已經(jīng)經(jīng)歷過(guò)一次大的低谷，對于市場(chǎng)的反應，李寧也一直在造“新故事”，但是都沒(méi)能收獲之前的效果。

值得注意的是，在業(yè)績(jì)增速下滑的同時(shí)，李寧的存貨也在攀升。根據財報顯示，2020年至2023年，李寧的存貨從13.46億一路攀升至24.93億；2024年上半年，其存貨高達23.13億，創(chuàng )下了近年以來(lái)的新高，由此可見(jiàn)其庫存壓力之大。

李寧集團聯(lián)席CEO錢(qián)煒表示：“今年上半年，雖然外部市場(chǎng)環(huán)境不斷地在變化，而且線(xiàn)下的流水也面臨一定的挑戰，但李寧集團整體的庫存管理水平和目標，保持在非常健康、穩定的狀態(tài)。我們的核心思路是，不要在庫存發(fā)生問(wèn)題之后去解決問(wèn)題，而是在庫存有可能發(fā)生之前，就將之前的一些可能帶來(lái)庫存風(fēng)險的原因盡快地解決掉?！?/p>

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市場(chǎng)的反饋

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業(yè)績(jì)“失速”帶來(lái)的問(wèn)題，顯而易見(jiàn)。

最直觀(guān)的反應就是股價(jià)的下跌。

當然，股價(jià)的漲跌受到多方面的影響，但是在港股這樣成熟的市場(chǎng)之下，業(yè)績(jì)是市場(chǎng)評判一家公司最核心的因素。

為了提振股價(jià)，李寧也想了很多辦法。例如為了打破增長(cháng)困境，李寧提高了營(yíng)銷(xiāo)支出。

根據財報顯示，2024年上半年李寧的廣告及市場(chǎng)推廣開(kāi)支同比增長(cháng)了19.8%，達到了12.49億元，占到了總營(yíng)收8.7%。但從上半年的營(yíng)收增速來(lái)看，提高廣告支出似乎并未達到理想的效果。

其財報發(fā)布之后，多家券商調低李寧目標價(jià)。

招商證券發(fā)布研報稱(chēng)，李寧相對穩健的下半年展望與該行及市場(chǎng)的預期一致，相信是主因管理層的謹慎和積極的風(fēng)險控制等，包括庫存水平低于4個(gè)月處于健康水平；渠道優(yōu)化帶來(lái)線(xiàn)上貢獻提升，利潤率改善；以及跑步鞋占比增長(cháng)，推動(dòng)整體零售銷(xiāo)售額顯著(zhù)增長(cháng)。

招商證券指出，考慮股價(jià)目前為近10年低位，認為風(fēng)險回報變得更佳，維持“增持”評級，目標價(jià)由25.6港元降至20港元。

中金發(fā)布研報稱(chēng)，李寧上半年盈利按年跌8%，但仍然高于預期，受惠于毛利率上升以及有效的成本控制，公司上半年派息比率為50%，高于去年同期的45%。因此，中金維持李寧今明兩年每股盈利預測大致不變，分別為1.25及1.43元人民幣，維持其“跑贏(yíng)行業(yè)”評級。不過(guò)由于行業(yè)平均估值下降，因此將李寧的目標價(jià)下調34%至16.79港元。

華興證券發(fā)布研報稱(chēng)，考慮近期行業(yè)估值承壓且李寧長(cháng)期增長(cháng)前景暫不明朗，給予李寧14倍2025年P(guān)/E（此前17倍），下調目標價(jià)27%至19.30港元，并且維持“買(mǎi)入”評級。

中信證券發(fā)布研報稱(chēng)，我們預計，在下半年整體營(yíng)收增長(cháng)承壓的背景下，公司有望通過(guò)嚴格的折扣管控和費用優(yōu)化的幫助下完成全年利潤率指引。長(cháng)期來(lái)看，公司持續保持在產(chǎn)品創(chuàng )新和迭代的核心優(yōu)勢，產(chǎn)品力處在行業(yè)第一梯隊，有望幫助李寧從中長(cháng)期維度穿越宏觀(guān)和行業(yè)周期。我們覺(jué)得當下估值對長(cháng)線(xiàn)資金來(lái)講進(jìn)入逐漸配置區間。參考Nike與公司歷史估值水平，給予公司2024年15倍PE，對應目標價(jià)19港元，維持“買(mǎi)入”評級。

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