水井坊，打響了白酒行業(yè)半年報的“第一槍”。

上月下旬，素有“中國第一坊”之稱(chēng)的水井坊披露了上半年的成績(jì)單：實(shí)現營(yíng)收17.19億元，同比增長(cháng)12.57%；實(shí)現凈利潤2.42億元，同比增長(cháng)19.55%。乍眼一看，作為今年第一家披露中報的白酒企業(yè)，這樣的成績(jì)也算可圈可點(diǎn)。

不過(guò)，如果仔細研究，這份財報其實(shí)沒(méi)有表面看起來(lái)那么好。例如營(yíng)收方面，雖然上半年增長(cháng)了12.57%，但主要是低基數帶來(lái)的，對比過(guò)去幾年的數據，今年水井坊上半年的營(yíng)收還沒(méi)有回到2021年的水平。

凈利潤方面，其實(shí)今年上半年2.424億的凈利潤也并不高，因為早在2018年，水井坊的凈利潤便已經(jīng)達到了2.675億。

不可否認，水井坊的業(yè)績(jì)確實(shí)有所回暖，但更多只是回到了過(guò)去的平均水平而已。在競爭越來(lái)越激烈的白酒市場(chǎng)，如今的水井坊只是邁出了復蘇的第一步，但距離“熬出頭”顯然還有很長(cháng)的路需要去走。

業(yè)績(jì)的AB面

從業(yè)績(jì)增速來(lái)看，水井坊的這份財報還算亮眼。

但細看后就會(huì )發(fā)現——這份財報，其實(shí)經(jīng)不起推敲。除了開(kāi)頭提到的業(yè)績(jì)增長(cháng)主要源于低基數之外，水井坊的財報還有不少問(wèn)題。

先看存貨方面。近兩年，在市場(chǎng)需求不斷下滑的大背景下，需求不足、存貨積壓已成為酒企普遍存在的問(wèn)題，而水井坊也未能幸免，根據財報數據顯示，今年上半年水井坊的存貨為29.94億，和去年同期25.75億的存貨相比增加了4.19億。

而從占比來(lái)看，上半年水井坊的流動(dòng)資產(chǎn)合計為47.15億，存貨占流動(dòng)資產(chǎn)的比例已經(jīng)來(lái)到了約63.5%。

再看現金流方面。酒企向來(lái)現金流就比較穩定，但水井坊卻不然。據財報顯示，今年上半年，水井坊經(jīng)營(yíng)性現金流凈額為-2.94億元，同比下降2321%，由此導致現金及現金等價(jià)物凈增額為-7.89億元，至上半年末現金等價(jià)物余額較2023年底減少7.9億元。

至于上半年現金流凈額減少的原因，水井給出的解釋是“主要系 2023 年四季度的營(yíng)業(yè)收入和利潤金額較 2022年四季度同期增加較多，相應的次年一季度繳納的上一季度的稅費金額同比增加所致?！钡痖_(kāi)財報來(lái)看，2023年上半年水井坊的稅金及附加共2.35億元，而今年上半年稅金及附加共2.49億元，同比僅增長(cháng)5.76%，可見(jiàn)稅金增多并非主要原因，賣(mài)不動(dòng)才是。

整體而言，雖然上半年營(yíng)收和凈利潤都實(shí)現了雙位數的增長(cháng)，但是水井坊的實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況并不樂(lè )觀(guān)。

當然，資金對于水井坊的這份財報認可度也并不高。在業(yè)績(jì)披露的第二個(gè)交易日，水井坊股價(jià)便沖高回落——盤(pán)中漲幅一度超過(guò)6%，但收盤(pán)僅上漲1.63%。截至8月12日收盤(pán)，水井坊股價(jià)報收36.15元/股，最新股價(jià)相比最高點(diǎn)158.16元/股已經(jīng)跌去約七成。

而從機構持倉家數來(lái)看，截至今年一季度，水井坊的基金持倉家數只有9家，持倉股數為1993萬(wàn)股，持股市值合計為9.549億；而在2023年6月，水井坊的基金持倉家數高達114家，持倉股數為3171萬(wàn)股，持股市值合計為18.7億。

高端難“破局”

作為川酒“六朵金花”之一，并且還背靠著(zhù)全球酒業(yè)巨頭——帝亞吉歐。

據頭豹研究院數據，在中國次高端白酒企業(yè)中，第一梯隊包括山西汾酒、洋河股份、古井貢酒等，而水井坊只能排在第二梯隊，且在營(yíng)收規模上落后于一眾酒企。若從市值來(lái)看，截至8月1日收盤(pán)，水井坊的市值僅排在上市白酒企業(yè)的11位，位列口子窖、舍得酒業(yè)之后。

為什么水井坊會(huì )陷入如今的境地，其實(shí)和水井坊“只做高端”的經(jīng)營(yíng)策略有很大關(guān)系。

水井坊最早在2001年問(wèn)世。當時(shí)，全興酒廠(chǎng)以水井街之名，推出全新的高端品牌水井坊，憑借著(zhù)上乘的酒質(zhì)、獨具特色的酒瓶設計以及高昂的價(jià)格，水井坊吸引來(lái)了不少的關(guān)注度。2006年，全興集團約90%的收入及利潤幾乎都來(lái)自水井坊，超強的品牌力也引來(lái)了帝亞吉歐的關(guān)注。

同年，帝亞吉歐在資本市場(chǎng)頻頻舉牌水井坊，并最終順利將水井坊收入囊中，而水井坊也成為了一家被外資控股的白酒企業(yè)。

收購完成后，在帝亞吉歐的支持下，水井坊繼續發(fā)力高端產(chǎn)品，但是沒(méi)有了全興酒廠(chǎng)作為支撐，水井坊的高端化越來(lái)越乏力了。

目前，隨著(zhù)白酒市場(chǎng)競爭加劇，水井坊連在次高端市場(chǎng)站穩都變得格外艱難。據財報顯示，上半年水井坊高檔酒的營(yíng)收為15.17億，占比為88.27%；而在2年前，水井坊的高檔酒營(yíng)收為19.84億，占比為95.67%。對比不難發(fā)現，今年高檔酒的營(yíng)收和營(yíng)收占比都有明顯下滑。

為了維持高端的品牌形象，水井坊不得不將大量的資金放在營(yíng)銷(xiāo)上。今年上半年，水井坊的銷(xiāo)售費用為5.803億，同比增長(cháng)了5.67%，上半年的營(yíng)業(yè)總成本為14.07億，銷(xiāo)售費用占營(yíng)業(yè)總成本的比例為41.24%。但是，這種依靠營(yíng)銷(xiāo)推動(dòng)的高端化，注定效果有限，并且不斷走高的銷(xiāo)售費用也對水井坊的利潤率造成了不小影響——上半年水井坊的毛利率雖然有80.96%，但是凈利率卻只有14.11%。

從目前來(lái)看，雖然水井坊選擇一路死磕高端化，但缺少歷史底蘊卻是不爭的事實(shí)。在競爭越來(lái)越激烈的白酒市場(chǎng)，靠營(yíng)銷(xiāo)提升品牌力的效果已經(jīng)越來(lái)越不明顯，若從此來(lái)看，水井坊顯然還有很長(cháng)的路需要去走。