《港灣商業(yè)觀(guān)察》施子夫

近期，江蘇澤景汽車(chē)電子股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，澤景電子）遞表港交所獲受理，海通國際和中信證券為聯(lián)席保薦機構。

從賬面情況來(lái)看，過(guò)去三年澤景電子收獲了不錯的業(yè)績(jì)表現，公司的營(yíng)收規模突破5億元。不過(guò)另一邊，澤景電子也持續處于虧損之中，連續三年資產(chǎn)負債率高于200%、并且還存在背負對賭協(xié)議等情況，以上種種均讓公司此次沖擊上市頗為“背水一戰”。

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收入與毛利率不錯，三年仍虧5.7億

天眼查顯示，澤景電子自2015年5月開(kāi)始開(kāi)展業(yè)務(wù)，公司提供擋風(fēng)玻璃HUD（簡(jiǎn)稱(chēng)W-HUD）解決方案CyberLens及增強現實(shí)HUD（簡(jiǎn)稱(chēng)「AR-HUD」）解決方案CyberVision為主，以測試解決方案和其他創(chuàng )新視覺(jué)技術(shù)解決方案為輔的綜合解決方案。

于往績(jì)記錄期間，澤景電子主要自銷(xiāo)售HUD解決方案及測試解決方案產(chǎn)生收入。從2022年-2024年（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，報告期內），來(lái)自HUD解決方案及測試解決方案產(chǎn)生的收入分別為1.71億元、4.95億元和5.41億元，占當期收入的80.0%、90.0%和93.6%；來(lái)自銷(xiāo)售測試解決方案產(chǎn)生的收入分別為834.7萬(wàn)元、1522.3萬(wàn)元和3240.7萬(wàn)元。

除了銷(xiāo)售解決方案外，澤景電子亦有小部分收益來(lái)自為客戶(hù)提供研發(fā)服務(wù)及工具開(kāi)發(fā)服務(wù)（通常發(fā)生在與汽車(chē)主機廠(chǎng)合作的開(kāi)發(fā)階段）以及銷(xiāo)售若干組件。期內來(lái)自該部分業(yè)務(wù)的收益分別為3455.9萬(wàn)元、3959.8萬(wàn)元和463.9萬(wàn)元，分別占同期收益的16.1%、7.2%及0.8%。

2023年、2024年，銷(xiāo)售HUD解決方案的收益同比增長(cháng)188.9%、9.3%，有關(guān)2023年收益大幅增長(cháng)，主要由于公司先前獲得定點(diǎn)的關(guān)鍵車(chē)型于2023年量產(chǎn)交付，導致W-HUD解決方案銷(xiāo)量自2022年至2023年大幅增加。

在主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的帶動(dòng)下，澤景電子的整體業(yè)績(jì)表現也實(shí)現穩定增長(cháng)。報告期內，公司實(shí)現營(yíng)收分別為2.14億元、5.49億元和5.78億元，毛利率分別為22.6%、25.6%和27.3%。2023年、2024年公司收入同比增長(cháng)156.6%、5.1%。

盡管營(yíng)收面表現良好，但澤景電子仍面臨盈利上的較大壓力。報告期內，公司產(chǎn)生年度虧損分別為2.56億元、1.75億元和1.38億元，年內經(jīng)調整利潤分別為-7913.2萬(wàn)元、1331.3萬(wàn)元和-713.1萬(wàn)元，凈利潤率分別為-119.7%、-31.8%和-23.9%。三年時(shí)間，公司累計虧損金額5.69億元。

同時(shí)，公司還面臨下游集中度較高風(fēng)險。報告期內，公司來(lái)自五大客戶(hù)的收入分別為1.99億元、5.15億元和4.68億元，占同期總收入的93.0%、93.8%及80.9%；來(lái)自最大客戶(hù)的收入分別為1.02億元、1.44億元和1.34億元，占同期總收入的47.6%、26.1%和23.2%。

此外，截至2024年12月末，澤景電子的CyberLens已獲得65個(gè)車(chē)型定點(diǎn)項目，并且CyberLens已在51款車(chē)型上應用。

于往績(jì)記錄期間，CyberLens收入從2022年的1.7億元大幅增至2024年的4.78億元。2022年-2024年，CyberLens銷(xiāo)量合計分別為174792套、530841套和570588套，每套CyberLens平均售價(jià)分別為970.9元、907.0元和837.1元。三年時(shí)間均價(jià)下滑133.8元。

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資產(chǎn)負債率超200%，身披對賭協(xié)議

除了持續虧損帶來(lái)的流血難題，澤景電子還需要面對因長(cháng)期虧損而帶來(lái)的現金流波動(dòng)問(wèn)題。

報告期各期末，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~分別為-1.4億元、-1.24億元和2918.9萬(wàn)元，2022年、2023年錄得現金流流出，公司稱(chēng)與營(yíng)運資金變動(dòng)等因素密切相關(guān)。

報告期各期末，澤景電子的貿易應收款項及應收票據分別為1.24億元、2.86億元和2.96億元，存貨分別為6626.4萬(wàn)元、7817.1萬(wàn)元和8931.0萬(wàn)元。截至2025年3月末，公司的存貨、貿易應收款項及應收票據分別錄得1.1億元、2.21億元。

截至報告期各期末，澤景電子的公司的流動(dòng)比率分別為0.317、0.384、0.412，速動(dòng)比率分別為0.235、0.319、0.357，資產(chǎn)負債率分別為246.0%、213.8%和215.6%。最近三年時(shí)間，公司資產(chǎn)負債率均超過(guò)200%，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率均小于1，公司長(cháng)期資不抵債、償債能力不足。

著(zhù)名經(jīng)濟學(xué)家宋清輝認為，澤景電子雖然收入保持不錯，但凈虧損和資產(chǎn)負債率偏高所凸顯出的償債能力問(wèn)題，都將引發(fā)投資者對于公司穩定經(jīng)營(yíng)層面的擔憂(yōu)。對于公司而言，當務(wù)之急需要迅速扭虧為盈，且大力度降杠桿。

其他方面。報告期內，澤景電子的銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支分別為1531.8萬(wàn)元、1310.1萬(wàn)元、2401.4萬(wàn)元，占當期收入的7.2%、2.4%和4.2%；行政開(kāi)支分別為6323.9萬(wàn)元、7659.7萬(wàn)元和8033.4萬(wàn)元，占當期收入的29.5%、13.9%和13.9%；研發(fā)費用分別為8342.5萬(wàn)元、5452.3萬(wàn)元和6208.5萬(wàn)元，分別占同期收入的39.0%、9.9%和10.7%。于2024年，澤景電子當期行政開(kāi)支要明顯高于同期的研發(fā)費用投入。

同樣受外界關(guān)注度較高的是，根據招股書(shū)顯示，澤景電子曾與前投資者簽訂股東協(xié)議授予有關(guān)公司的若干特別權利。

澤景電子表示，根據股東協(xié)議授予前投資者的撤資權、反攤薄權、優(yōu)先購買(mǎi)權及隨售權已在為聯(lián)交所首次遞交招股書(shū)前終止，若聯(lián)系保薦機構撤回保薦導致IPO終止；撤回導致IPO終止；未能在2027年12月31日前成功上市，將可能面臨前述條款的恢復。

報告期各期末，澤景電子儀征基地的產(chǎn)能利用率分別為58.1%、78.4%和73.4%，各期均未明顯飽和。

此次IPO，澤景電子計劃將募集資金主要用于生產(chǎn)線(xiàn)擴展及自動(dòng)化、智能化升級；提升研發(fā)及技術(shù)能力；專(zhuān)注于光學(xué)成像、近眼顯示、可穿戴產(chǎn)品等其他相關(guān)領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈參與者的潛在戰略合作；營(yíng)運資金及一般公司用途。在產(chǎn)能尚未飽和的前提下，澤景電子大舉擴產(chǎn)的必要性及合理性似乎應該向大眾更詳細說(shuō)明。（港灣財經(jīng)出品）