記者丨寧曉敏

實(shí)習生丨鐘嘉

出品丨鰲頭財經(jīng)

一場(chǎng)資本運作，讓原本名不見(jiàn)經(jīng)傳的杜甫酒業(yè)順利進(jìn)入資本視野，股價(jià)兩天累計漲幅近100%。

近日，中國環(huán)保能源（00986.HK）股份簡(jiǎn)稱(chēng)正式更改為“杜甫酒業(yè)集團”，這意味著(zhù)這家年營(yíng)收僅過(guò)億的川酒企業(yè)，以近乎“零門(mén)檻”的方式完成了從區域酒企到“詩(shī)酒第一股”“川酒港股第一股”的階段性跨越。上市當日，杜甫酒業(yè)股價(jià)暴漲近80%。第二天，盤(pán)中一度漲超18%。

然而，這場(chǎng)熱度并沒(méi)有持續很久，便開(kāi)始極速回落。截至發(fā)稿前，股價(jià)僅在0.1港元左右徘徊，跌回了更名前的狀態(tài)。究其原因，中國環(huán)保能源近10年業(yè)績(jì)7度虧損，而杜甫酒業(yè)全國化擴張步履蹣跚，兩家公司目前發(fā)展都陷入困局，雙方的攜手充滿(mǎn)了不確定性。

對此，業(yè)內分析認為，杜甫酒業(yè)的上市更多是資本運作的結果，其核心挑戰在于如何突破行業(yè)格局固化、提升品牌競爭力，并在資本市場(chǎng)中維持長(cháng)期價(jià)值。若無(wú)法在渠道深耕、產(chǎn)品創(chuàng )新和海外市場(chǎng)拓展上實(shí)現突破，“詩(shī)酒第一股”的光環(huán)可能迅速褪色，淪為資本市場(chǎng)的短期炒作標的。

區域酒企“更名換姓”完成上市

這場(chǎng)資本運作下的聯(lián)姻，始于一家年營(yíng)收不足1億港元、連續虧損的珠寶公司——中國環(huán)保能源，與一直想要曲線(xiàn)上市的四川地方酒企之間的雙向吸引。

公開(kāi)資料顯示，中國環(huán)保能源是一家長(cháng)期經(jīng)營(yíng)珠寶設計與放貸業(yè)務(wù)的公司，實(shí)際上和“環(huán)?！薄肮澞堋睙o(wú)太大關(guān)聯(lián)。過(guò)去10個(gè)財年中有7年虧損，2024財年營(yíng)收僅0.66億港元，凈虧損1851萬(wàn)港元，珠寶業(yè)務(wù)收入同比下跌37%，放貸業(yè)務(wù)雖收入增長(cháng)但利潤下滑83.4%。

截至2024年9月的中期報告顯示，營(yíng)收為2736.2萬(wàn)港元，同比下降15.37%，其中珠寶業(yè)務(wù)收入1132萬(wàn)港元（同比下滑39%），放貸業(yè)務(wù)收入1604萬(wàn)港元（同比增長(cháng)16%）。

從財務(wù)數據來(lái)看，放貸業(yè)務(wù)營(yíng)收是超過(guò)珠寶業(yè)務(wù)的第一大業(yè)務(wù)，且仍出在上漲空間。然而，近幾年市場(chǎng)需求變化以及風(fēng)險管理難度增加，放貸業(yè)務(wù)發(fā)展也存在眾多不確定風(fēng)險。而珠寶行業(yè)受經(jīng)濟周期影響顯著(zhù)，奢侈品消費疲軟、購買(mǎi)周期長(cháng)等問(wèn)題，面臨著(zhù)較為嚴峻的市場(chǎng)挑戰。

為了扭轉這一局面，中國環(huán)保能源將契機投向了跨界合作。

另一邊，杜甫酒業(yè)前身為1983年的綿竹縣曲酒二廠(chǎng)，主打“詩(shī)酒文化”IP，擁有杜甫、李白等上千件文化商標，并構建了“酒業(yè)+文旅+文創(chuàng )”的產(chǎn)業(yè)生態(tài)。根據市場(chǎng)及媒體報道數據顯示，2024年前三季度實(shí)現產(chǎn)值“過(guò)億元”，銷(xiāo)售收入同比增長(cháng)30%，但核心市場(chǎng)仍局限于川渝地區，全國化布局進(jìn)展緩慢，亟需拓展知名度打開(kāi)全國化市場(chǎng)。

為了進(jìn)一步擴張，杜甫酒業(yè)打起了“上市”的主意，自2021年起，多次嘗試港股IPO未果，A股白酒上市禁令更是直接打消了其上市的另一種可能性。

最終，中國環(huán)保能源同意以“更名換姓”的方式，讓杜甫酒業(yè)實(shí)現了港股“曲線(xiàn)上市”的夙愿。

在港股投行人士看來(lái)，這場(chǎng)曲線(xiàn)上市本質(zhì)是中國環(huán)保能源公司的價(jià)值重構。當傳統業(yè)務(wù)失去造血能力，中國環(huán)保能源需要新故事維持上市資格，而區域型酒企則尋求證券化路徑突破融資瓶頸。二者結合，各取所需。

1.5億元對賭條款面臨多重挑戰

這場(chǎng)資本盛宴熱潮來(lái)的快，去得也快。更名后的“杜甫酒業(yè)”股價(jià)坐上過(guò)山車(chē)，暴漲近80%。第二天，杜甫酒業(yè)集團盤(pán)中一度漲超18%，兩日累計漲幅近100%。但沖高后回落，截至發(fā)稿前，報收0.10港元/股，并連續多日下跌。

在資本和大眾眼中，杜甫酒業(yè)通過(guò)與中國環(huán)保能源合作更名的方式實(shí)現港股上市雖然帶來(lái)了短暫的狂歡，但后續發(fā)展仍面臨多重挑戰。

這場(chǎng)“借殼上市”的本質(zhì)是一場(chǎng)“代理權綁定+品牌名稱(chēng)置換”的輕資產(chǎn)操作，中國環(huán)保能源的股東結構未變。根據雙方協(xié)議，杜甫酒業(yè)無(wú)需進(jìn)行股權置換或資產(chǎn)注入，僅通過(guò)獨家代理協(xié)議與中國環(huán)保能源設立3年1.5億元銷(xiāo)售額對賭條款，后者獲得杜甫酒在中國港澳臺地區、日韓及東南亞等14個(gè)市場(chǎng)的獨家銷(xiāo)售權。若履約達標，中國環(huán)保能源可額外獲取1%的業(yè)績(jì)分成。

在資深業(yè)內人士看來(lái)，這是典型的輕資產(chǎn)綁定模式，該模式既規避了《上市規則》中反向收購的嚴格審查，又通過(guò)品牌名稱(chēng)置換制造借殼上市的輿論效應。

根據現行監管框架，若中國環(huán)保能源未來(lái)12個(gè)月內白酒業(yè)務(wù)收入占比超50%，可能觸發(fā)港交所《上市規則》中關(guān)于“非常重大收購”的合規審查，屆時(shí)需按IPO標準重新履行完整上市程序。

作為川酒品牌，杜甫酒業(yè)主打“詩(shī)酒文化”IP，但品牌認知度遠低于頭部酒企，且產(chǎn)品定價(jià)200-800元處于競爭最為激烈的中高端賽道。具體來(lái)看，在高端市場(chǎng)，需要面對川酒六大品牌如五糧液、瀘州老窖、郎酒等品牌的全面擠壓，難以打破既有的市場(chǎng)格局。在性?xún)r(jià)比市場(chǎng)，各區域市場(chǎng)都有自己的區域品牌搶占份額，而杜甫酒業(yè)尚未形成全國化布局，發(fā)展存在較大局限性。

并且，白酒行業(yè)已從增量競爭轉向存量博弈，頭部企業(yè)增速放緩但市占率持續提升，根據行業(yè)數據顯示，近兩年頭部酒企營(yíng)收占比超60%，中小酒企生存空間被壓縮。

杜甫酒業(yè)和中國環(huán)保能源的合作，將突圍之路放在了海外市場(chǎng)，并且將銷(xiāo)售重任全部交給了中國環(huán)保能源。但中國環(huán)保能源缺乏酒類(lèi)運營(yíng)經(jīng)驗，其原有珠寶業(yè)務(wù)渠道能否有效轉化存在不確定性。且白酒尚未被外國主流市場(chǎng)廣泛接受，東南亞等海外市場(chǎng)主要依賴(lài)華人群體，能否達成目標存疑。