《港灣商業(yè)觀(guān)察》廖紫雯

日前，湖南鳴鳴很忙商業(yè)連鎖股份有限公司（下稱(chēng)：鳴鳴很忙）遞表港交所，保薦機構為高盛、華泰國際。

作為一家以加盟模式為主的食品飲料零售商，鳴鳴很忙憑借其旗下的“零食很忙”和“趙一鳴零食”兩大品牌，在休閑食品飲料市場(chǎng)迅速擴張。截至2024年12月31日，公司擁有14394家門(mén)店，覆蓋中國28個(gè)省份，其中約58%的門(mén)店位于縣城及鄉鎮。

然而，公司2024年雖實(shí)現營(yíng)收393.44億元，但毛利率僅為7.6%，凈利潤率為2.1%，低毛利特征明顯。

與此同時(shí)，公司銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支在2024年大幅增長(cháng)，達到14.76億元，且在IPO前進(jìn)行了大額分紅，三次累計分紅達5.26億。

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分紅累計5.26億，毛利率弱于最大對手

天眼查顯示，鳴鳴很忙成立于2019年。2024年，公司錄得GMV達555億。根據弗若斯特沙利文，按2024年休閑食品飲料GMV計，公司是中國最大的連鎖零售商；按2024年食品飲料GMV計，公司亦是中國第四大連鎖零售商。

公司擁有零食很忙和趙一鳴零食兩個(gè)品牌。其中零食很忙由晏周于2017年3月在湖南長(cháng)沙創(chuàng )立，趙一鳴零食由趙定于2019年1月在江西宜春創(chuàng )立。兩家公司于2023年11月完成合并，組成鳴鳴很忙集團。

在合并事件中，2023年11月，湖南零食很忙商業(yè)連鎖有限公司（后更名為鳴鳴很忙）收購宜春趙一鳴食品科技有限公司87.76%股權，并于次日完成股權變更登記。但該公司未依法向國家市場(chǎng)監督管理總局申報經(jīng)營(yíng)者集中，違反了《反壟斷法》相關(guān)規定。

2025年1月，國家市場(chǎng)監督管理總局對鳴鳴很忙作出行政處罰決定，認定其行為構成違法實(shí)施經(jīng)營(yíng)者集中，但不具有排除、限制競爭的效果。最終對鳴鳴很忙處以175萬(wàn)元罰款。

自2023年12月起，公司開(kāi)始合并趙一鳴零食的財務(wù)資料。此次招股書(shū)披露，2022年-2024年（下稱(chēng)：報告期內），鳴鳴很忙實(shí)現收入分別為42.86億、102.95億、393.44億；經(jīng)調整利潤凈額（非國際財務(wù)報告準則計量指標）分別為0.81億、2.35億、9.13億；年內利潤分別為0.72億、2.18億、8.29億。于往績(jì)記錄期間，增長(cháng)主要是由于業(yè)務(wù)擴張，主要歸因于門(mén)店網(wǎng)絡(luò )擴張及趙一鳴收購事項。

鳴鳴很忙在招股書(shū)中指出，公司的量販模式，解決了中國休閑食品飲料零售行業(yè)的痛點(diǎn)。

據悉，鳴鳴很忙的單店SKU數量一般不少于1800款，根據弗若斯特沙利文報告，公司單店SKU數量是同等規模商超中休閑食品飲料產(chǎn)品平均SKU數量的2倍。截至2024年12月31日，公司的產(chǎn)品SKU中約25%為與廠(chǎng)商合作定制。

凌雁管理咨詢(xún)首席咨詢(xún)師林岳向《港灣商業(yè)觀(guān)察》表示，鳴鳴很忙追求SKU數量是一個(gè)成功的因素，因為豐富的種類(lèi)會(huì )讓購物體驗更加豐滿(mǎn)，消費者可以一站式完成心愿清單，看到有新意的產(chǎn)品也會(huì )額外買(mǎi)單，從客單價(jià)來(lái)講也是一種促進(jìn)。SKU多樣化在未來(lái)也是休閑零食的趨勢，會(huì )逐漸擴展到飲料、日化、文具等等便利性的商品，滿(mǎn)足消費者的各種需求。

同時(shí)，招股書(shū)介紹，公司重新梳理、極大簡(jiǎn)化了從生產(chǎn)到終端銷(xiāo)售的各關(guān)鍵環(huán)節。公司絕大多數產(chǎn)品由廠(chǎng)商直供，并通過(guò)門(mén)店網(wǎng)絡(luò )直接面向終端消費者。根據弗若斯特沙利文報告，基于重構的供應鏈和顯著(zhù)的規模效應，公司的產(chǎn)品平均價(jià)格比線(xiàn)下超市渠道的同類(lèi)產(chǎn)品便宜約25%（基于對集團與超市渠道一籃子常見(jiàn)休閑食品飲料產(chǎn)品的價(jià)格對比分析）。

但毛利率方面，報告期各期，鳴鳴很忙的毛利分別為3.19億、7.72億、29.99億，毛利率分別為7.5%、7.5%和7.6%，凈利潤率分別為1.7%、2.1%和2.1%，經(jīng)調整凈利潤率則分別為1.9%、2.3%和2.3%。

在外界看來(lái)，鳴鳴很忙最大的競爭對手莫過(guò)于好想來(lái)，好想來(lái)母公司為萬(wàn)辰集團（300972.SZ）。同一時(shí)期，萬(wàn)辰集團毛利率分別為15.97%、9.30%和10.76%；凈利率分別為7.56%、-1.57%和1.87%。

不難看出，在毛利率方面鳴鳴很忙弱于萬(wàn)辰集團，而凈利率方面有所反超。不過(guò)在今年一季度，萬(wàn)辰集團毛利率為11.02%，凈利率為3.59%，均持表現不錯。

值得關(guān)注的是，截至2023年及2024年12月31日，公司分別支付股息1.94億、3227.9萬(wàn)；于2025年3月29日，根據股東決議，公司向股東宣派股息3億，并于2025年4月支付。三次分紅金額累計達5.26億。

股權結構方面，截止最后實(shí)際可行日期，鳴鳴很忙的控股股東為晏周和趙定。晏周直接持有公司25.75%的股權，并通過(guò)6個(gè)持股平臺控制14.16%的投票權，合計控制39.91%的股權。趙定通過(guò)宜春鳥(niǎo)窩持有公司22.69%的股權。晏周和趙定通過(guò)一致行動(dòng)協(xié)議共同控制公司，合計控制約62.60%的投票權。

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兩巨頭的激烈競賽，到底誰(shuí)能勝出？

截至2024年12月31日，鳴鳴很忙擁有由14394家門(mén)店構成的網(wǎng)絡(luò )，其中有約58%位于縣城及鄉鎮。截至同日，門(mén)店網(wǎng)絡(luò )已覆蓋1224個(gè)縣，在中國所有縣城中覆蓋率達到約66%。

鳴鳴很忙主要通過(guò)加盟模式經(jīng)營(yíng)，授權加盟商通過(guò)加盟店以公司的品牌銷(xiāo)售休閑食品飲料，公司收入主要來(lái)自向加盟商銷(xiāo)售商品及加盟服務(wù)費。

各期，公司的加盟店數分別為1898家、6569家、14379家，占比分別為99.8%、99.8%、99.9%；自營(yíng)店數分別為4家、16家、15家，占比分別為0.2%、0.2%、0.1%。

期內關(guān)閉的加盟店數目分別為14家、44家、273家；期內開(kāi)設的新加盟店數目分別為1089家、4715家、8083家。

鳴鳴很忙表示，公司在此期間關(guān)閉門(mén)店的原因包括不符合運營(yíng)標準及公司無(wú)法控制的其他原因而關(guān)閉的相關(guān)門(mén)店。

各期，門(mén)店GMV總額分別為64.47億、153.25億、555.31億；訂單總數分別為1.75億、4.23億、16.15億，每家門(mén)店日均單量分別為3.85億、3.88億、4.52億。

2023年的GMV總額及訂單總數包括零食很忙于整個(gè)年度的GMV及訂單總數及繼2023年11月完成趙一鳴收購事項后趙一鳴零食于2023年12月的GMV及訂單總數。2024年的GMV總額及訂單總數包括兩個(gè)品牌于整個(gè)年度的GMV及訂單總數。

截至2024年末，萬(wàn)辰集團門(mén)店數量達到14196家，而公司在2023年末的門(mén)店數量還只有4726家，一年時(shí)間新增門(mén)店9776家，平均一天開(kāi)26家店。

換言之，萬(wàn)辰集團門(mén)店與鳴鳴很忙相比僅相差200家左右。信達證券在今年4月末的研報中指出，目前零食量販業(yè)態(tài)在零食品類(lèi)的效率競爭優(yōu)勢仍突出，預計階段性表觀(guān)單店下降不影響業(yè)態(tài)長(cháng)期向上發(fā)展趨勢。萬(wàn)辰集團和鳴鳴很忙門(mén)店數量接近，行業(yè)格局確立，萬(wàn)辰通過(guò)23-24年快速開(kāi)店驗證了業(yè)態(tài)的競爭力和團隊的能力，往后建議更加關(guān)注內生經(jīng)營(yíng)質(zhì)量。

華源證券2月末的研報也表示，得益于高性?xún)r(jià)比零售本質(zhì)，在當前消費降級背景下，零食量販行業(yè)快速增長(cháng)，預計至2027年行業(yè)規?？蛇_1547億，2019-2027年CAGR達28%，目前全國零食量販門(mén)店合計26000+家，競爭格局上，很忙系與萬(wàn)辰系遙遙領(lǐng)先，零食有鳴/糖巢/零食優(yōu)選緊隨其后，呈現“兩超多強”格局，地區維度上，北方市場(chǎng)由于布局較晚，當前處于圈地跑馬階段，仍有較多空白市場(chǎng)待挖掘，具備先發(fā)優(yōu)勢的企業(yè)后續可獲較大市場(chǎng)份額，預計未來(lái)市場(chǎng)份額持續向頭部集中。

林岳則指出，鳴鳴很忙近年來(lái)走上了增長(cháng)的快車(chē)道，主要是通過(guò)并購、加盟等方式來(lái)達成，目標也非常明確，就是做大規模之后謀求上市，期間也關(guān)停了一些經(jīng)營(yíng)不好的店，但盈利低的問(wèn)題仍然沒(méi)有解決，這是嚴重依賴(lài)加盟及供應鏈所導致的，過(guò)分的追求規模效應，未來(lái)在管理和發(fā)展過(guò)程會(huì )遇到很多挑戰，如終端服務(wù)投訴、加盟商不賺錢(qián)等問(wèn)題。

林岳認為，保證加盟商利益是重中之重，因為鳴鳴很忙需要靠大量的加盟來(lái)覆蓋下沉市場(chǎng)，門(mén)店越多，供應鏈議價(jià)能力就越大，但是從當下的情況來(lái)看，零食市場(chǎng)已開(kāi)始趨于飽和，需要在業(yè)務(wù)模式、品類(lèi)創(chuàng )新、服務(wù)體驗上去找增量。這也是為什么一些零食品牌開(kāi)始考慮折扣超市的模式。另一方面，社區門(mén)店也是未來(lái)爭奪的重要領(lǐng)地，更小的店、更密集的布局，向社區服務(wù)的模式去發(fā)展迭代。

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營(yíng)銷(xiāo)費用狂飆數倍，消費者口碑要重視

報告期各期，鳴鳴很忙的銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支分別為1.59億、3.25億、14.76億。其中，2024年，銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支較2023年大幅增加11.51億，整整翻了4.5倍。

其中營(yíng)銷(xiāo)及推廣費用分別為4167.5萬(wàn)、4896.1萬(wàn)、1.77億，占比分別為26.2%、15.1%、12.0%；員工薪酬分別為8185.8萬(wàn)、1.74億、8.16億，占比分別為51.4%、53.5%、55.3%；差旅及辦公費用分別為973.2萬(wàn)、4011萬(wàn)、2.52億，占比分別為6.1%、12.3%、17.1%。

鳴鳴很忙表示，2024年銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支同比增加353.9%，主要由于(1)員工薪酬增加6.42億，歸因于公司有更多的銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)人員來(lái)支持不斷擴大的業(yè)務(wù)運營(yíng)，并向合資格銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)人員授予股權激勵。此外，該增長(cháng)也是因為2024年是趙一鳴收購事項后的第一個(gè)完整財政年度；

(2)差旅及辦公費用增加2.12億，歸因于門(mén)店網(wǎng)絡(luò )的擴展需要公司的銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)人員及門(mén)店督導增加出差頻次，以及其需要更多的辦公空間。此外，該增長(cháng)也是因為2024年是趙一鳴收購事項后的第一個(gè)完整財政年度；

及(3)營(yíng)銷(xiāo)及推廣費用增加1.28億，主要與擴大營(yíng)銷(xiāo)工作有關(guān)，包括代言、線(xiàn)上及線(xiàn)下廣告以及營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)。此外，該增長(cháng)也是因為2024年是趙一鳴收購事項后的第一個(gè)完整財政年度。

在消費者口碑方面，截止2025年5月21日，公司旗下品牌零食很忙在黑貓投訴平臺共計擁有516條投訴量，其中已完成497條。消費者投訴涉及“食物變質(zhì)、吃出蟲(chóng)子毛發(fā)等異物、店員態(tài)度差”等方面。

趙一鳴零食在黑貓投訴平臺共計擁有1070條投訴量，其中已完成981條。消費者投訴涉及“會(huì )員日虛假宣傳、稱(chēng)重有問(wèn)題、吃出異物、食品變質(zhì)發(fā)霉”等方面。

此外，在抽查方面，2024年5月，高安市市場(chǎng)監管局通報高安市趙一鳴零食瑞陽(yáng)東區店經(jīng)銷(xiāo)的玫瑰魚(yú)（香辣味）涉嫌生產(chǎn)環(huán)節超范圍使用食品添加劑。具體為苯甲酸及其鈉鹽項目不符合GB2760-2014《食品安全國家標準食品添加劑使用標準》要求，檢驗結論為不合格，違反了《食品安全法》，監管部門(mén)對其處沒(méi)收違法所得、罰款的措施。

2024年8月21日，廣東省市場(chǎng)監管局披露，汕尾市城區趙一鳴零食店銷(xiāo)售的奶油味瓜蔞籽和揭陽(yáng)市榕城區趙一鳴食品店銷(xiāo)售的醬花生（川香麻辣味），大腸菌群均不符合食品安全國家標準規定。

2024年8月23日，廣東省市場(chǎng)監管局披露，潮州市潮安區金石鎮趙一鳴食品店銷(xiāo)售的開(kāi)口松子，其過(guò)氧化值（以脂肪計）不符合食品安全國家標準規定。

另?yè)煅鄄轱@示，2023年5月9日，宜春市趙一鳴商貿有限公司因違反稅收管理，國家稅務(wù)總局宜春市稅務(wù)局第一稽查局依據《中華人民共和國稅收征收管理法》第六十四條第二款，處以少繳稅款0.5倍的罰款，罰款金額179907.16元。處罰事由為，2019-03-06至2022-12-31，少繳增值稅，印花稅，城市維護建設稅，企業(yè)所得稅。（港灣財經(jīng)出品）