《港灣商業(yè)觀(guān)察》施子夫

2025年4月，證監會(huì )網(wǎng)站披露德力佳傳動(dòng)科技（江蘇）股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，德力佳）的審核問(wèn)詢(xún)函的回復，公司的上市進(jìn)程繼續推進(jìn)中。于此次審核問(wèn)詢(xún)函中，監管層重點(diǎn)就德力佳關(guān)聯(lián)交易、客戶(hù)、業(yè)務(wù)與技術(shù)、募投項目等問(wèn)題進(jìn)行了重點(diǎn)關(guān)注。

公開(kāi)信息顯示，德力佳于2024年12月末遞表上交所主板，保薦機構為華泰聯(lián)合證券。

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2024營(yíng)收凈利潤大降

天眼查顯示，德力佳成立于2017年，公司主要從事高速重載精密齒輪傳動(dòng)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售，下游應用領(lǐng)域目前主要為風(fēng)力發(fā)電機組，核心產(chǎn)品為風(fēng)電主齒輪箱。

據了解，在風(fēng)電整機設計中，根據傳動(dòng)鏈的不同結構，可以分為三種主要技術(shù)路線(xiàn)：雙饋（高速傳動(dòng)）、半直驅?zhuān)ㄖ兴賯鲃?dòng)）和直驅。從2022年-2024年（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，報告期內），德力佳來(lái)自高速傳動(dòng)產(chǎn)品的收入分別為12.12億元、24.3億元和23.62億元，占當期收入的39.39%、55.1%和63.24%。

2022年開(kāi)始，隨著(zhù)與客戶(hù)合作關(guān)系的確立，德力佳中速傳動(dòng)產(chǎn)品銷(xiāo)售金額開(kāi)始迅速增長(cháng)。報告期內，中速傳動(dòng)產(chǎn)品實(shí)現收入分別為18.66億元、19.80億元和13.15億元，占當期收入的60.61%、44.9%和35.76%。

量?jì)r(jià)方面，報告期內，風(fēng)電主齒輪箱的銷(xiāo)售數量分別為9854.60MW、14828.50MW和15719.06MW，單價(jià)分別為31.23萬(wàn)元/MW、29.74萬(wàn)元/MW和23.4萬(wàn)元/MW。

2022年，隨著(zhù)“搶裝潮”的褪去，公司產(chǎn)品價(jià)格整體下降較多。更詳細而言，2023年、2024年1-6月，公司產(chǎn)品單價(jià)下降，一方面是因為下游風(fēng)機呈大型化趨勢導致單臺齒輪箱的兆瓦數不斷增加，相應的齒輪箱每兆瓦成本呈下降趨勢，另一方面，2023年、2024年1-6月，原材料價(jià)格整體呈下降趨勢，生產(chǎn)成本下降，銷(xiāo)售價(jià)格相應下跌。

據了解，隨著(zhù)風(fēng)力發(fā)電平價(jià)上網(wǎng)政策的推進(jìn)和國家補貼的取消，風(fēng)機市場(chǎng)的競爭日益激烈，降低風(fēng)機成本已成為下游風(fēng)機制造商的共識。目前，大多數風(fēng)機制造商的風(fēng)電主齒輪箱依賴(lài)外部采購，但部分企業(yè)已開(kāi)始自主研發(fā)和生產(chǎn)風(fēng)電主齒輪箱，例如，遠景能源已實(shí)現風(fēng)電主齒輪箱的批量自產(chǎn)，2024年度其向德力佳采購規模已呈現大幅下滑趨勢。

外部環(huán)境的影響也導致德力佳期內業(yè)績(jì)出現一定下滑。報告期內，公司實(shí)現收入分別為31.08億元、44.42億元和37.15億元，凈利潤分別為5.40億元、6.34億元和5.34億元，扣非后歸母凈利潤分別為4.84億元、5.74億元和5.35億元，綜合毛利率分別為23.10%、23.66%和25.29%。

德力佳在招股書(shū)中表示，2024年中速傳動(dòng)產(chǎn)品銷(xiāo)售金額較2023年度有所下降，中速產(chǎn)品銷(xiāo)售規模變動(dòng)主要受客戶(hù)金風(fēng)科技排產(chǎn)影響，2024年上半年度金風(fēng)科技訂單相比同期減少，2024年下半年度已恢復至正常水平。

在營(yíng)業(yè)收入中，第三方回款的金額也出現了明顯的增長(cháng)。報告期內，第三方回款金額分別為2.9億元、8.18億元和8.94億元，占當期營(yíng)業(yè)收入的9.33%、18.42%和24.07%，第三方回款原因主要為客戶(hù)集團內其他公司付款及應收賬款保理回款。

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超四成關(guān)聯(lián)交易引關(guān)注

由于目前產(chǎn)品主要應用于風(fēng)力發(fā)電領(lǐng)域，下游風(fēng)電整機制造行業(yè)集中度較高，德力佳來(lái)自下游客戶(hù)的集中度也呈現較高的情形。報告期內，公司向前五大客戶(hù)合計銷(xiāo)售金額分別為30.72億元、42.61億元和35.2億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為98.86%、95.92%和94.73%。

外界注意到，在持有德力佳5%以上股份的股東中，風(fēng)電整機制造行業(yè)的龍頭企業(yè)三一重能（688349.SH）和遠景能源位列德力佳前五大客戶(hù)名單中。期內，德力佳來(lái)自三一重能的銷(xiāo)售收入占當期收入比例的12.44%、19.48%和35.02%；來(lái)自遠景能源的銷(xiāo)售收入占當期收入比例的24.94%、25.95%和8.54%。最近三年，三一重能與遠景能源合計貢獻收入約占德力佳期內收入的四成左右。

關(guān)于德力佳與三一重能的親密關(guān)系，最早可追溯至德力佳成立初期。根據公開(kāi)信息，2017年1月，劉建國及配偶孔金鳳、三一重能及加盛投資共同出資設立德力佳有限，其中劉建國以貨幣出資3000.00萬(wàn)元、以知識產(chǎn)權-非專(zhuān)利技術(shù)出資500.00萬(wàn)元。

截至招股書(shū)簽署日，南京晨瑞直接持有德力佳30.53%的股份，系公司的控股股東。劉建國與孔金鳳，二人合計直接和間接持有德力佳38.98%的股份，合計控制德力佳41.98%的股份，為公司的實(shí)際控制人。截至同一時(shí)期，三一重能直接持有德力佳28.00%的股份。

三一重能與德力佳的關(guān)聯(lián)交易也是此次IPO之旅頗受關(guān)注的地方。報告期各期，德力佳的重大經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易金額分別為11.55億元、20.15億元和16.17億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為37.18%、45.36%和43.51%。

德力佳表示，若未來(lái)公司關(guān)聯(lián)交易相關(guān)制度不能得到有效執行，出現不必要、不公允的關(guān)聯(lián)交易，或公司與三一重能、遠景能源的交易發(fā)生重大不利變化，則可能對發(fā)行人及其股東的利益造成不利影響。

另外從此前下發(fā)的審核問(wèn)詢(xún)函能看出，有關(guān)德力佳歷史沿革、關(guān)聯(lián)交易、客戶(hù)等問(wèn)題也是監管層關(guān)注的重點(diǎn)。

公開(kāi)信息顯示，德力佳設立初期，采用租賃方式使用三一重能相關(guān)生產(chǎn)設備，2018年，三一重能將其持有的三一增速機100%股權轉讓給德力佳有限，轉讓定價(jià)為1元。

對此，上交所要求德力佳結合入股協(xié)議、三一重能入股時(shí)的業(yè)務(wù)開(kāi)展情況等，說(shuō)明2017年相關(guān)方共同出資設立德力佳有限的背景和原因；是否存在利益輸送或其他利益安排；公司實(shí)際控制人、三一重能、加盛投資等現有股東或歷史股東及其關(guān)聯(lián)方之間是否存在其他業(yè)務(wù)或資金往來(lái)、是否存在其他共同投資情形；說(shuō)明三一重能在發(fā)行人設立及業(yè)務(wù)開(kāi)展過(guò)程中發(fā)揮的作用。

德力佳回復稱(chēng)，德力佳增速機具備風(fēng)電主齒輪箱相關(guān)生產(chǎn)資質(zhì)和設備，公司通過(guò)收購獲取了相關(guān)生產(chǎn)資質(zhì)和生產(chǎn)設備，獲得了風(fēng)電主齒輪箱的批量生產(chǎn)能力，促進(jìn)了公司經(jīng)營(yíng)規模擴大和業(yè)績(jì)提升，因此，收購后德力佳增速機營(yíng)業(yè)收入、凈利潤等經(jīng)營(yíng)數據情況變化具有合理商業(yè)原因。本次收購價(jià)格系根據相關(guān)審計數據經(jīng)雙方協(xié)商確定，定價(jià)具有公允性。

對于實(shí)控人及其關(guān)聯(lián)方與三一重能及其關(guān)聯(lián)方的其他業(yè)務(wù)或資金往來(lái)、其他共同投資情形，德力佳表示，公司成立之初，由于自有資金不足，劉建國3000萬(wàn)元貨幣出資中的2500萬(wàn)元出資款來(lái)源于向三一重能的借款。針對借款事項，劉建國于2018年8月與三一重能簽署了借款合同及相關(guān)股權質(zhì)押合同、抵押合同。截至2020年11月末，劉建國已完成全部借款本息歸還，不存在違約的情況。

資深投行人士王驥躍認為，關(guān)聯(lián)交易不是獨立的市場(chǎng)平等主體之間的交易，所以就存在利益輸送的空間和可能性，尤其是依賴(lài)度較高的情況下，需要特別關(guān)注是否存在通過(guò)關(guān)聯(lián)交易滿(mǎn)足發(fā)行條件或者進(jìn)行財務(wù)調節的情形。

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研發(fā)費用率及專(zhuān)利數量均低于同行

隨著(zhù)銷(xiāo)售規模的增加，德力佳的存貨及應收賬款水平也相應水漲船高。

報告期各期末，公司存貨賬面余額分別為10.69億元、10.52億元和12.35億元，存貨跌價(jià)準備分別為3380.53萬(wàn)元、4882.76萬(wàn)元和9196.71萬(wàn)元，占存貨余額比例分別為3.16%、4.64%和7.45%。

同一時(shí)期，應收賬款余額分別為11.52億元、15.94億元和14.88億元，對應的應收賬款壞賬準備分別為6454.84萬(wàn)元、8988.49萬(wàn)元和8203.51萬(wàn)元。

由于2022年公司二期項目建設開(kāi)工，資金投入較大，導致銀行借款等負債增長(cháng)幅度相對較大，該年度德力佳資產(chǎn)負債率處于較高水平。

報告期各期末，公司資產(chǎn)負債率（合并）分別為65.89%、64.53%和56.85%，流動(dòng)比率分別為1.39倍、1.5倍和1.89倍，速動(dòng)比率分別為0.98倍、1.18倍和1.44倍。

與可比公司均值相比，報告期各期末，同行可比公司資產(chǎn)負債率均值分別為58.49%、54.38%和54.83%，流動(dòng)比率均值分別為1.41倍、1.54倍和1.45倍，速動(dòng)比率均值分別為1倍、1.14倍和1.06倍。

2022年末，德力佳流動(dòng)比率及速動(dòng)比率略低于行業(yè)平均水平，主要系公司2022年收購一期項目的土地使用權、廠(chǎng)房及設備等資產(chǎn)，并啟動(dòng)二期項目建設，資金投入較大，借入較多銀行借款所致。

對于資產(chǎn)負債率整體略高于同行業(yè)平均水平，德力佳表示，主要是因為，同行業(yè)公司以上市公司為主，可以通過(guò)股權進(jìn)行融資，而發(fā)行人主要通過(guò)負債進(jìn)行融資。

在體現核心競爭力的研發(fā)投入方面，報告期內，德力佳的研發(fā)費用分別為4365萬(wàn)元、1.2億元和1.01億元，研發(fā)費用率分別為1.4%、2.7%和2.73%。公司的研發(fā)費用率要明顯低于同時(shí)期同行可比公司研發(fā)費用率均值的4.84%、5.33%和6.10%。

不僅如此，截至招股書(shū)簽署日，德力佳共取得授權專(zhuān)利57項，其中發(fā)明專(zhuān)利22項。而根據已有數據，截至2023年12月底，可比公司大連重工專(zhuān)利數量共711項，杭齒前進(jìn)專(zhuān)利數量共302項，其余可比公司南方宇航、重齒公司、南高齒的專(zhuān)利數量分別為93余項、340余項和937余項，均要明顯高于德力佳的專(zhuān)利數。由此可見(jiàn)，德力佳在關(guān)鍵核心競爭力上仍有較大的提升空間。

內控方面，2021年1月29日，因不正常運行大氣污染防治設施，以逃避監管的方式排放大氣污染物，無(wú)錫市生態(tài)環(huán)境局對德力佳處以罰款15萬(wàn)元的行政處罰。

另?yè)煅鄄轱@示，截至5月11日，德力佳共計有司法案件11條，案由包括買(mǎi)賣(mài)合同糾紛、中介合同糾紛、分期付款買(mǎi)賣(mài)合同糾紛、合同糾紛、房屋租賃合同糾紛、承攬合同糾紛、機動(dòng)車(chē)交通事故責任糾紛等，其中81.82%的案件身份為被告。

此次IPO，德力佳計劃募資18.81億元，其中擬募投10.88億元用于年產(chǎn)1000臺8MW以上大型陸上風(fēng)電齒輪箱項目，擬募投7.93億元用于汕頭市德力佳傳動(dòng)有限公司年產(chǎn)800臺大型海上風(fēng)電齒輪箱汕頭項目。（港灣財經(jīng)出品）