《港灣商業(yè)觀(guān)察》施子夫

最近幾年，金價(jià)飛漲的消息似乎總能刷屏大眾的朋友圈。從2022年的470元/克，到2024年攀升至600元左右/克，再到2025年3月再創(chuàng )新高達到了900元/克，直逼近千元，不少消費者高呼“金價(jià)漲的太快買(mǎi)不起”。

金價(jià)雖大漲但與此同時(shí)，黃金珠寶飾品的消費市場(chǎng)卻呈現“冰火兩重天”。不少黃金珠寶企業(yè)的業(yè)績(jì)面臨增速放緩、毛利率下滑、門(mén)店數量減少等情況。

近期，周六福珠寶股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，周六福）遞表港交所，中金公司、中信建投國際為聯(lián)席保薦人?；蛟S是為了資本化從而進(jìn)一步跑馬圈地，在嘗試了A股IPO后，周六福將目光轉向至港交所，企圖吸納海外市場(chǎng)的資金，能獲得市場(chǎng)的買(mǎi)單嗎？

01

毛利率下滑，2024門(mén)店首度負增長(cháng)

天眼查顯示，周六福成立于2004年，公司提供的產(chǎn)品主要包括黃金珠寶及鉆石鑲嵌珠寶，其銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò )包括加盟店、自營(yíng)店及線(xiàn)上銷(xiāo)售渠道。按照收入構成占比來(lái)看，加盟模式、線(xiàn)上銷(xiāo)售渠道占據收入的大頭，另有一成收入來(lái)自自營(yíng)店模式。

從2022年-2024年（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，報告期內），周六福加盟模式的收入占比分別為52.9%、55.4%及50.5%，占當期總收入的半成以上；其次系線(xiàn)上銷(xiāo)售渠道，各期占比分別為34.6%、33.9%和40.0%；自營(yíng)店銷(xiāo)售收入占比分別為11.7%、9.5%和8.0%。

加盟模式下，周六福向加盟店銷(xiāo)售產(chǎn)品、向加盟商收取服務(wù)費。據了解，周六福與加盟商的加盟協(xié)議一般為期一年。周六福對加盟商的選擇標準涵蓋資質(zhì)、店鋪位置、行業(yè)經(jīng)驗、店鋪管理等。同時(shí)，作為提供加盟機會(huì )和服務(wù)支持的回報，周六福向加盟商收取加盟服務(wù)費和產(chǎn)品入網(wǎng)費。

報告期內，周六福來(lái)自加盟店的產(chǎn)品銷(xiāo)售收入分別為8.43億元、20.20億元和20.41億元，分別占當期收入的27.2%、39.2%和35.7%；收取的服務(wù)費合計分別為7.98億元、8.33億元和8.49億元，分別占當期收入的25.7%、16.2%和14.8%。

收益快速的增長(cháng)離不開(kāi)新增門(mén)店的開(kāi)設。報告期各期末，周六福在中國地區分別擁有3974家、4288家及4034家加盟店，分別占門(mén)店總數的98.1%、97.8%及97.7%。除中國地區，截至2024年12月31日，周六福有四家加盟店位于海外。

同一時(shí)期，周六福的自營(yíng)門(mén)店數量分別為78家、95家和91家。

不過(guò)加盟模式作為周六福的重要盈利點(diǎn)，伴隨而來(lái)的風(fēng)險也受到了外界頗多的關(guān)注。

由于周六福向加盟店提供服務(wù)的高利潤率，加盟模式的整體利潤率高于自營(yíng)店及線(xiàn)上銷(xiāo)售渠道。報告期內，周六福加盟模式的毛利率分別為51.8%、32.0%和33.7%，三年時(shí)間加盟模式下滑了18.1個(gè)百分點(diǎn)。

周六福解釋稱(chēng)，2023年來(lái)自加盟店銷(xiāo)售產(chǎn)品的毛利率由上一年同期的9.6%下降至5.8%，主要由于加盟模式下鉆石鑲嵌珠寶的銷(xiāo)售量及收入貢獻雙雙低于黃金珠寶。

主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率的大幅波動(dòng)也影響到周六福整體的毛利率表現。報告期內，公司毛利率分別為38.7%、26.2%和25.9%，三年時(shí)間合計下滑了12.8個(gè)百分點(diǎn)。

中國商業(yè)經(jīng)濟學(xué)會(huì )副會(huì )長(cháng)、華德榜創(chuàng )始人宋向清向《港灣商業(yè)觀(guān)察》表示，黃金珠寶企業(yè)毛利率下滑的原因很多，但是金價(jià)上漲是首要原因。2024年國際金價(jià)上漲34%，導致黃金珠寶企業(yè)采購成本增加，同時(shí)消費者因價(jià)格高漲而觀(guān)望，使得黃金企業(yè)面臨銷(xiāo)量下滑和利潤壓縮的雙重壓力。其次是需求疲軟，使得企業(yè)銷(xiāo)售量下降，進(jìn)而影響毛利率。2024年中國黃金消費量為985.31噸，同比下降9.58%，其中黃金首飾消費量同比下降24.69%。第三是市場(chǎng)競爭加劇，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴重，給消費者帶來(lái)認知混淆。一些新興品牌如老鋪黃金以“古法黃金”脫穎而出，對傳統品牌造成沖擊。第四是部分企業(yè)側重營(yíng)銷(xiāo)“一口價(jià)”黃金，雖然毛利率高，但容易引發(fā)消費者投訴，影響品牌形象和銷(xiāo)售。第五是宏觀(guān)經(jīng)濟環(huán)境所致。多國央行增持黃金儲備和國際地緣政治持續緊張，進(jìn)一步推高了金價(jià)，使得黃金產(chǎn)品的銷(xiāo)售表現受到影響。

?“黃金珠寶企業(yè)門(mén)店數量縮減的原因也是多方面的，比如消費市場(chǎng)遇冷、運營(yíng)成本提高、品牌競爭加劇、行業(yè)進(jìn)入調整期等。當前，高金價(jià)導致消費者購買(mǎi)意愿下降，金飾需求大幅下跌，使得企業(yè)單店效益不佳，不得不縮減門(mén)店數量。同時(shí)，部分品牌因前期擴張過(guò)快，運營(yíng)成本高昂，難以維持經(jīng)營(yíng)，選擇關(guān)閉店鋪以?xún)?yōu)化市場(chǎng)布局。一些品牌為了提升競爭力，選擇關(guān)閉位置較差或表現較弱的門(mén)店，把資源投放在更有前景的地方。另外，黃金珠寶行業(yè)進(jìn)入調整期，企業(yè)為了適應市場(chǎng)變化，選擇加快調整渠道，優(yōu)化門(mén)店網(wǎng)絡(luò )，減少門(mén)店數量?！彼蜗蚯逯赋?。

線(xiàn)下的門(mén)店數目同樣極大關(guān)系到公司當期的業(yè)績(jì)表現。根據前述披露的數據不難看出，2024年周六福的門(mén)店數目相較于上一年同期減少250家。更詳細而言，報告期內，周六福分別新開(kāi)644家、804家和424家加盟店（包括四家于2024年在海外新開(kāi)設的加盟店），同一時(shí)期分別關(guān)閉了364家、490家和674家加盟店。2024年，周六福關(guān)閉門(mén)店數量首度大于新開(kāi)門(mén)店數。

周六福表示，期內門(mén)店數目的減少主要由于：加盟商自愿終止；未能重續加盟店所在地的租賃協(xié)議；未能達到公司的門(mén)店管理要求；加盟協(xié)議到期。此外，于2024年更多加盟店關(guān)閉亦因市場(chǎng)狀況所致，尤其是于2024年若干期間黃金價(jià)格急速飆升，終端消費者在作出購買(mǎi)決定時(shí)更為謹慎，導致對黃金產(chǎn)品的需求暫時(shí)減少，從而令部分加盟商因應市場(chǎng)狀況而決定關(guān)閉其門(mén)店。報告期各期，加盟店的平均開(kāi)業(yè)年期分別為3.6年、3.9年和4.4年。

除了門(mén)店數目，加盟商數量也在2024年出現了負增長(cháng)。報告期內，周六福合作的新加盟商數量分別為731名、1039名和1064名，同一時(shí)間終止加盟商合作數量分別為634名、739名和1187名，各其與加盟商的平均關(guān)系年數分別為3.1年、3.1年和2.8年。

02

存貨及流動(dòng)負債增加

根據弗若斯特沙利文的數據，中國珠寶產(chǎn)品的支出持續增加，中國黃金珠寶市場(chǎng)的銷(xiāo)售收入由2018年的5800億元增加至2023年的8200億元，復合年增長(cháng)率為7.2%。

得益于行業(yè)的高速發(fā)展，黃金珠寶作為周六福供應產(chǎn)品的主要類(lèi)別，公司的收入規模也出現了相應程度的增長(cháng)。報告期內，周六福實(shí)現營(yíng)收分別為31.02億元、51.5億元和57.18億元，凈利潤分別為5.75億元、6.6億元和7.09億元，凈利潤率分別為18.5%、12.8%和12.4%。

需要指出的是，2024年周六福收入增速明顯出現放緩，主要由于A(yíng)U9999黃金價(jià)格由2023年的449.9元/克大幅上漲至2024年的557.2元/克；同年金價(jià)飆漲導致的消費需求減弱。

為提高品牌曝光率、吸引線(xiàn)上客戶(hù)流量，在營(yíng)收規模增長(cháng)的同時(shí)，周六福期內成本支出也持續增長(cháng)。報告期內，周六福的銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支分別為3.94億元、4.7億元和4.86億元，分別占當期收入的12.7%、9.1%和8.5%；行政開(kāi)支分別為9825.6萬(wàn)元、9243.9萬(wàn)元和1.15億元，占當期收入的3.2%、1.8%和2.0%。

不過(guò)，周六福也與行業(yè)內大部分銷(xiāo)售黃金珠寶的企業(yè)相類(lèi)似，面臨存貨消化及應收賬款收回的風(fēng)險。

報告期各期末，公司的存貨分別為16.15億元、19.13億元和23.18億元，貿易應收款項分別為2.31億元、2.38億元和2.1億元，合約負債分別為3.53億元、3.81億元和3.46億元；各期公司的流動(dòng)資產(chǎn)總額分別為21.59億元、24.84億元、33.02億元。

賬面資金方面，報告期各期末，周六福的現金及現金等價(jià)物為2.08億元、1.78億元和1.77億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~分別為1.39億元、4.04億元和3.9億元。

公司的負債情況也出現了大幅的增長(cháng)。報告期各期末，周六福的流動(dòng)負債總額分別為6.58億元、7.94億元和13.30億元，總負債分別為6.8億元、8.12億元和13.8億元。

債臺高筑，公司的流動(dòng)比率也出現了明顯的放緩。報告期各期末，周六福的權益回報率分別為35.6%、31.7%和29.2%，總資產(chǎn)回報率分別為24.9%、23.3%和20.1%，流動(dòng)比率分別為3.3倍、3.1倍和2.5倍。

截至2025年1月31日，周六福的存貨錄得24.25億元，貿易應收款項錄得1.64億元，合約負債錄得3.57億元，流動(dòng)資產(chǎn)總額為35.33億元，流動(dòng)負債總額為13.67億元。

03

兩年分紅9.44億，消費者投訴不少

回顧周六福的資本化之路，公司的上市過(guò)程可謂坎坷。

早于2019年4月，周六福就曾向中國證監會(huì )申請在深交所上市。同年5月，獲證監會(huì )接納。2020年10月，發(fā)行審核委員會(huì )會(huì )議上市審核周六福的首發(fā)上會(huì )申請。經(jīng)中國證監會(huì )審核，于2020年11月，周六福的首次A股上市嘗試未獲批準。

根據中國證監會(huì )發(fā)出的《關(guān)于不予核準周六福珠寶股份有限公司首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市申請的決定》，中國證監會(huì )指出，（其中包括）在首次A股上市嘗試的往績(jì)記錄期間，周六福的主要業(yè)務(wù)的收入增長(cháng)明顯高于同行業(yè)可比公司，而公司加盟模式收入占比很高，新開(kāi)加盟店的平均銷(xiāo)售額顯著(zhù)高于我們的平均門(mén)店銷(xiāo)售額。

隨后于2022年6月，周六福就深交所上市向證監會(huì )發(fā)出了第二次申請。因應有關(guān)首次公開(kāi)發(fā)售制度由核準制改為注冊制的監管改革，周六福的第二次A股上市申請自2023年2月底起轉交深交所處理。

考慮到本地及海外資本市場(chǎng)情況及未來(lái)發(fā)展策略，周六福于2023年11月主動(dòng)撤回第二次A股上市申請。

2024年6月27日，周六福選擇向港交所發(fā)起沖擊，不過(guò)以招股書(shū)失效而告終。此次系周六福第二次闖關(guān)港股資本市場(chǎng)。

盤(pán)古智庫研究員江瀚對《港灣商業(yè)觀(guān)察》表示，“從時(shí)間成本和效率因素出發(fā)，周六福過(guò)往數次沖刺A股上市未果，可能意味著(zhù)在A(yíng)股市場(chǎng)的上市過(guò)程中遇到了一定的障礙或挑戰。相比之下，港股市場(chǎng)的上市流程可能更為高效，能夠更快地實(shí)現公司的上市目標，減少因等待上市而帶來(lái)的時(shí)間成本和不確定性?！?/p>

截至最后實(shí)際可行日期，李偉柱、李偉蓬、深圳周六福、若水聯(lián)合、上善聯(lián)合、干坤聯(lián)合及創(chuàng )明投資合共有權行使周六福約93.7%的投票權，并因此構成控股股東集團。據悉，李偉柱擁有及有權行使周六福約66.72%的投票權，包括周六福已發(fā)行股本總額約36.62%、27.46%及2.64%，分別由若水聯(lián)合、上善聯(lián)合及創(chuàng )明投資持有，其中上善聯(lián)合由李偉柱擁有70%權益，若水聯(lián)合由李偉柱擁有60%權益，若水聯(lián)合及上善聯(lián)合各自由深圳周六福直接擁有40%及30%的權益，而深圳周六福由李偉柱直接全資擁有，同時(shí)李偉柱為創(chuàng )明投資各自的普通合伙人。李偉蓬通過(guò)干坤聯(lián)合持有及有權行使周六福公司約26.97%的投票權，而干坤聯(lián)合由李偉蓬直接全資擁有。

外界關(guān)注度較高的是，在2023年和2024年，周六福進(jìn)行了大手筆分紅，累計分紅金額9.44億元。根據持股比例，實(shí)控人兄弟可通過(guò)期內宣派股息獲利8.78億元。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟中國區首席經(jīng)濟學(xué)家柏文喜表示，分紅可以被視為一種優(yōu)化資本結構的手段，尤其是在企業(yè)需要清償債務(wù)或調整股權結構時(shí)。通過(guò)分紅，企業(yè)可以減少內部資金的積累，從而降低財務(wù)風(fēng)險，提高資本效率。但IPO時(shí)期大額分紅可能導致企業(yè)短期內財務(wù)實(shí)力下降。同時(shí)，大額分紅可能被市場(chǎng)解讀為“清倉式”行為，削弱企業(yè)的市場(chǎng)形象和信譽(yù)。

天眼查顯示，2024年4月3日，周六福兩次被深圳市龍崗區人民法院列為被執行人，執行標的金額分別為10.8530萬(wàn)元、10.8460萬(wàn)元。

2024年12月，周六福被深圳市羅湖區人民法院列為被執行人，執行標的金額為7936元。

截至4月15日，根據黑貓投訴平臺顯示，搜索關(guān)鍵詞“周六?！惫灿嬘型对V量3379條，其中已完成2839條，近30天投訴量88條，平均一天3條左右。消費者投訴問(wèn)題包括隱瞞克重、售后服務(wù)、質(zhì)量問(wèn)題、缺斤少兩、虛假宣傳、強買(mǎi)強賣(mài)、商家態(tài)度惡劣等。（港灣財經(jīng)出品）