《港灣商業(yè)觀(guān)察》施子夫

4月10日，深交所上市審核委員會(huì )將召開(kāi)2025年第6次上市審核委員會(huì )審議會(huì )議，屆時(shí)將審議山東山大電力技術(shù)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，山大電力）的首發(fā)申請。

公開(kāi)信息顯示，2023年6月，山大電力的創(chuàng )業(yè)板IPO獲受理，保薦機構為興業(yè)證券。在經(jīng)過(guò)深交所下發(fā)的三輪審核問(wèn)詢(xún)函及審核中心意見(jiàn)落實(shí)函后，山大電力如愿等來(lái)上市委的審議。不過(guò)公司自身業(yè)績(jì)成長(cháng)性、七成左右收入依賴(lài)大客戶(hù)國家電網(wǎng)、應收賬款高企等問(wèn)題也都暴露無(wú)遺。

01

主營(yíng)產(chǎn)品單價(jià)下滑，稅收優(yōu)惠貢獻兩成多利潤

天眼查顯示，山大電力成立于2001年，公司致力于電力系統相關(guān)智能產(chǎn)品技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化，基于在智能電網(wǎng)領(lǐng)域積累的電網(wǎng)監測技術(shù)和電氣系統設計及集成化能力，形成了電網(wǎng)智能監測和新能源兩大業(yè)務(wù)板塊。

按照產(chǎn)品類(lèi)別劃分，從2022年-2024年（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，報告期內），山大電力來(lái)自電網(wǎng)智能監測領(lǐng)域的收入金額分別為4.03億元、4.82億元和5.76億元，占當期收入的84.47%、87.97%和87.94%，系公司主要收入來(lái)源。

招股書(shū)顯示，山大電力的電網(wǎng)智能監測產(chǎn)品包括：變電側、輸電側和配電側，新能源產(chǎn)品主要包括新能源充電樁和儲能兩類(lèi)。

最近幾年，山大電力不少主營(yíng)產(chǎn)品的單價(jià)出現了下滑的情形。詳細而言，輸電側主要產(chǎn)品輸電線(xiàn)路故障監測裝置的單價(jià)由2022年9.47萬(wàn)元/臺下降至2024年的7.35萬(wàn)元/臺，輸電線(xiàn)路可視化監拍裝置由2022年的1.09萬(wàn)元/臺下降至2024年的0.78萬(wàn)元/臺。配電側主要產(chǎn)品小電流接地選線(xiàn)裝置的單價(jià)由2022年的4.23萬(wàn)元/臺下降至2024年的4.17萬(wàn)元/臺。

新能源設備中，新能源汽車(chē)充電樁整機的單價(jià)由2022年的0.56元/w下降至2024年的0.42元/w。

有關(guān)新能源業(yè)務(wù)，山大電力自2016年開(kāi)始切入電動(dòng)汽車(chē)充電樁領(lǐng)域。隨著(zhù)市場(chǎng)的高速發(fā)展，國家電網(wǎng)對新能源汽車(chē)充電樁的需求量上升，以及產(chǎn)品迭代、產(chǎn)品配套供應鏈逐步完善等，招標價(jià)格逐步回落并趨于穩定。

報告期各期，山大電力來(lái)自新能源領(lǐng)域的收入分別為7414.78萬(wàn)元、6597.81萬(wàn)元和7904.85萬(wàn)元，占當期收入的15.53%、12.03%和12.06%，2023年新能源業(yè)務(wù)收入同比出現一定下滑。

再來(lái)關(guān)注業(yè)績(jì)基本面，報告期內，山大電力實(shí)現營(yíng)收分別為4.78億元、5.49億元和6.58億元，凈利潤分別為7698.68萬(wàn)元、1.03億元和1.27億元，扣非后歸母凈利潤分別為7716.97萬(wàn)元、1.01億元和1.22億元，綜合毛利率分別為41.24%、43.62%和44.36%，主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為41.28%、43.65%和44.27%。

在業(yè)績(jì)穩定增長(cháng)的背后，山大電力期內有三成左右收入來(lái)自稅收優(yōu)惠政策。而一旦公司失去稅收優(yōu)惠或政府補貼，極有可能給自身的業(yè)績(jì)帶來(lái)不利的影響。

報告期內，山大電力享受的稅收優(yōu)惠減免的金額分別為2477.24萬(wàn)元、3262.97萬(wàn)元和3257.42萬(wàn)元，分別占當期利潤總額的28.22%、27.93%和22.63%。同一時(shí)期，企業(yè)日?；顒?dòng)有關(guān)的政府補助金額分別為2224.07萬(wàn)元、2428.64萬(wàn)元和2267.5萬(wàn)元。

02

七成收入來(lái)自國家電網(wǎng)，應收賬款及存貨規模增加

山大電力的產(chǎn)品中，電網(wǎng)智能監測設備應用于變電、輸電、配電領(lǐng)域，新能源設備應用于用電領(lǐng)域，公司的客戶(hù)主要集中于國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)等電網(wǎng)企業(yè)及其下屬企業(yè)。圍繞山大電力此次上會(huì )，外界不少目光都聚焦到公司依賴(lài)下游大客戶(hù)的情形中。

報告期內，山大電力來(lái)自前五大客戶(hù)的收入金額分別為4.04億元、4.56億元和5.42億元，占當期收入的84.39%、82.96%和82.43%；期內，山大電力向國家電網(wǎng)及其下屬公司合并層面的銷(xiāo)售收入分別為3.51億元、3.83億元和4.58億元，合計銷(xiāo)售占比分別為73.34%、69.81%和69.61%。

山大電力表示，對國家電網(wǎng)有限公司客戶(hù)較為集中，主要系電網(wǎng)企業(yè)為我國電網(wǎng)建設投資最主要的力量，公司通過(guò)參與國家電網(wǎng)及其下屬公司的招投標，直接與其建立業(yè)務(wù)關(guān)系導致。

在此前下發(fā)的審核中心意見(jiàn)落實(shí)函中，深交所注意到，報告期內，山大電力向國家電網(wǎng)不同下屬企業(yè)的銷(xiāo)售金額、中標率等存在波動(dòng)。對此，深交所要求山大電力結合國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)不同下屬公司的采購計劃、電網(wǎng)監測產(chǎn)品采購周期、采購金額及發(fā)行人的歷史中標率等，說(shuō)明截至回函日的行業(yè)招標計劃、發(fā)行人在手訂單規模，是否存在因客戶(hù)采購計劃減少、發(fā)行人中標率下降引發(fā)收入大幅下降的風(fēng)險。

對此，山大電力回復稱(chēng)：2022-2024年，公司故障錄波監測裝置在國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)的總體中標率分別為22.56%、29.67%和27.44%，時(shí)間同步裝置的中標率分別為18.72%、13.06%和12.61%，輸電線(xiàn)路故障監測裝置的中標率分別為11.35%、12.83%和4.75%，均具有較好的歷史中標率水平。

結合審核中心意見(jiàn)落實(shí)函回復出具日，山大電力的在手訂單合計9.27億元。山大電力表示，主要產(chǎn)品行業(yè)招標計劃和公司在手訂單充足，不存在因客戶(hù)采購計劃減少、發(fā)行人中標率下降而引發(fā)收入大幅下降的風(fēng)險。

資深投行人士王驥躍向《港灣商業(yè)觀(guān)察》表示，當公司高度依賴(lài)國家電網(wǎng)及其下屬企業(yè)時(shí)，如果公司產(chǎn)品有質(zhì)量問(wèn)題或國網(wǎng)招投標過(guò)程有問(wèn)題，可能失去客戶(hù)；二是應收款和現金流風(fēng)險，國網(wǎng)付款節奏比較慢，會(huì )大幅占用公司資金；三是毛利率風(fēng)險，大多數國網(wǎng)供應商議價(jià)能力有限，毛利披露太高會(huì )被壓價(jià)。

在客戶(hù)集中度較高的同時(shí)，山大電力的應收賬款及存貨規模也出現了明顯的增長(cháng)。

報告期內各期末，公司應收賬款賬面價(jià)值分別為1.84億元、1.61億元和1.91億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為29.76%、21.96%和20.78%；存貨賬面價(jià)值分別為2.03億元、2.18億元和2.38億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為32.77%、29.83%和25.88%。

報告期各期末，山大電力的應收賬款壞賬準備分別為2695.64萬(wàn)元、2519.67萬(wàn)元和2707.3萬(wàn)元。按照賬齡劃分，各期1年以?xún)鹊膽召~款賬齡分別為64.71%、63.8%和70.2%，1至2年內的應收賬款賬齡分別為19.81%、20.6%和16.03%。

03

研發(fā)費用率低于同行，資金充裕仍募投補流

此次闖關(guān)創(chuàng )業(yè)板，山大電力的研發(fā)費用投入也遭到外界不少詬病。

報告期各期，公司的研發(fā)費用分別為3142.95萬(wàn)元、3757.96萬(wàn)元和4596.27萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入比重分別為6.57%、6.84%和6.98%。

同一時(shí)期，山大電力所在同行業(yè)可比上市公司研發(fā)費用率均值分別為12.86%、13.17%和12.09%，可比公司研發(fā)費用率均值要高于山大電力當期研發(fā)費用率6個(gè)百分點(diǎn)左右。

此外，報告期各期，山大電力的銷(xiāo)售費用分別為6148.43萬(wàn)元、7190.35萬(wàn)元和8317.69萬(wàn)元，占當期收入的12.86%、13.1%和12.64%，也要明顯高于當期的研發(fā)費用投入。

截至招股書(shū)簽署日，山大資本持有公司4904.48萬(wàn)股股份，占公司發(fā)行前總股本的40.1480%，為公司控股股東；山東大學(xué)直接持有山大資本100%股權，通過(guò)山大資本間接持有公司4904.48萬(wàn)股股份，占公司發(fā)行前總股本的40.1480%，是公司的實(shí)際控制人。

此次IPO，山大電力計劃募資5億元，其中1.35億元用于山大電力電網(wǎng)故障分析和配電網(wǎng)智能化設備生產(chǎn)項目，1.8億元用于山大電力研發(fā)中心項目，4000萬(wàn)元用于山大電力新能源汽車(chē)智能充電樁生產(chǎn)項目，5500萬(wàn)元用于山大電力分布式發(fā)電源網(wǎng)荷儲系統研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目，9000萬(wàn)元用于補充流動(dòng)資金項目。

截至報告期各期末，山大電力的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~分別為2689.23萬(wàn)元、1.8億元和1.52億元，現金及現金等價(jià)物分別為1.86億元、2.98億元和4.19億元，賬面資金充裕。

2022年、2023年，公司分別完成現金分紅4886.4萬(wàn)元、3054萬(wàn)元，合計現金分紅7940.4萬(wàn)元。在賬面根本“不差錢(qián)”的情況下，山大電力此次募投9000萬(wàn)元補流的必要性、合理性受到不少質(zhì)疑聲。（港灣財經(jīng)出品）