《港灣商業(yè)觀(guān)察》廖紫雯

近期，白鴿在線(xiàn)（廈門(mén)）數字科技股份有限公司遞表港交所，保薦機構為民銀資本、中銀國際BOCI。

3月21日，證監會(huì )要求白鴿在線(xiàn)補充說(shuō)明公司增資款項是否繳足、控股股東認定依據及合理性等六項問(wèn)題。

報告期內，公司九成收入依賴(lài)單一業(yè)務(wù)，整體毛利率僅為個(gè)位數。與此同時(shí)，白鴿在線(xiàn)前五大客戶(hù)占比近八成，客戶(hù)集中度較高。截至2024年9月30日，公司持有的現金及現金等價(jià)物僅為2446萬(wàn)元，引發(fā)市場(chǎng)熱議。

01

要求補充說(shuō)明增資款項是否繳足等

招股書(shū)披露，白鴿在線(xiàn)是場(chǎng)景險數字化風(fēng)險管理解決方案提供商，主要利用場(chǎng)景險作為工具，通過(guò)提供創(chuàng )新及科技賦能的風(fēng)險管理金融服務(wù)、智能營(yíng)銷(xiāo)及數字化解決方案以及TPA服務(wù)獲得收入。天眼查顯示，公司成立于2015年4月。

根據灼識咨詢(xún)報告，以2023年收入計，白鴿在線(xiàn)在中國場(chǎng)景類(lèi)保險數字化風(fēng)險管理解決方案提供商中位列第一，市場(chǎng)份額為4.4%。

3月21日，中國證監會(huì )公布境外發(fā)行上市備案補充材料要求公示(2025年3月14日—2025年3月20日)。

證監會(huì )要求白鴿在線(xiàn)補充說(shuō)明公司增資款項是否繳足，控股股東的認定依據及合理性，廈門(mén)白鴿同創(chuàng )股權投資合伙企業(yè)（有限合伙）是否代為持有尚未授予或分配的股權激勵股份等共計六點(diǎn)。

證監會(huì )請白鴿在線(xiàn)補充說(shuō)明以下事項，請律師核查并出具明確的法律意見(jiàn)：

一、請用通俗易懂的語(yǔ)言說(shuō)明該公司業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)模式，保險經(jīng)紀業(yè)務(wù)開(kāi)展及合規情況，是否取得行業(yè)監管部門(mén)出具的監管意見(jiàn)；二、請補充說(shuō)明該公司增資款項是否繳足，控股股東的認定依據及合理性。

三、請補充說(shuō)明該公司及下屬公司互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)、第二類(lèi)增值電信業(yè)務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)接入及相關(guān)服務(wù)、市場(chǎng)調查、廣告設計、制作、代理、發(fā)布等業(yè)務(wù)開(kāi)展情況及持有的相關(guān)資質(zhì)，經(jīng)營(yíng)增值電信業(yè)務(wù)外資股比要求的依據，本次發(fā)行上市及“全流通”前后該公司外資股比以及是否持續符合外商投資準入政策要求。

四、請補充說(shuō)明該公司及下屬公司開(kāi)發(fā)、運營(yíng)的網(wǎng)站、APP、小程序等產(chǎn)品情況，收集及儲存的用戶(hù)信息規模、數據收集使用情況，是否涉及向第三方提供個(gè)人用戶(hù)信息，上市前后個(gè)人信息保護和數據安全的安排或措施。

五、請補充說(shuō)明廈門(mén)白鴿同創(chuàng )股權投資合伙企業(yè)（有限合伙）是否代為持有尚未授予或分配的股權激勵股份；六、請說(shuō)明本次擬參與“全流通”的股東所持股份是否存在被質(zhì)押、凍結或其他權利瑕疵的情形。

02

單一業(yè)務(wù)貢獻九成收入，毛利率個(gè)位數

2022年-2023年、2024年前三季度（下稱(chēng)：報告期內），公司實(shí)現營(yíng)收分別為4.05億、6.6億、6.31億，其中，2023年、2024年前三季度收入分別增長(cháng)63.1%、39.0%。

同一時(shí)間，期內虧損分別為2507.5萬(wàn)、1718萬(wàn)、1557.6萬(wàn)，合計虧損超5000萬(wàn)；各期毛利分別為3350.5萬(wàn)、5205萬(wàn)、5061萬(wàn)；整體毛利率分別為8.3%、7.9%、8.0%。

各期，風(fēng)險管理金融服務(wù)收入占比分別為77%、81.2%、91%；智能營(yíng)銷(xiāo)及數字化解決方案收入占比分別為21.5%、17.5%、8.7%；TPA服務(wù)收入占比分別為1.5%、1.3%、0.3%。

其中，貢獻營(yíng)收較多的風(fēng)險管理金融服務(wù)實(shí)現毛利率分別為10%、9.1%、8.6%；智能營(yíng)銷(xiāo)及數字化解決方案實(shí)現毛利率分別為1.8%、0.8%、1.7%；TPA服務(wù)實(shí)現毛利率分別為12.7%、25.2%、19.3%。

本次公司募資金額將用于投資解決方案及服務(wù)的研發(fā)、招募及留住相關(guān)研發(fā)人才以及改善基礎設施；尋求同行業(yè)或上游及╱或下游生態(tài)合作伙伴的目標公司的收購及投資機會(huì )，以進(jìn)一步加快業(yè)務(wù)發(fā)展及加強競爭力；擴張中國及海外銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò )分公司；將用于建立研發(fā)中心及配有智能展廳的辦公樓宇；用作公司的一般營(yíng)運資金及一般企業(yè)用途，以支持日常業(yè)務(wù)營(yíng)運及增長(cháng)。

白鴿在線(xiàn)的控股股東為涂錦波及其一致行動(dòng)人，合計持有公司55.58%的投票權。此外，新希望集團是白鴿在線(xiàn)的第二大股東，持股比例為13.87%，由劉永好全資持有。

03

前五大客戶(hù)占比近八成

公司的客戶(hù)主要為中國的保險公司。報告期內，集團分別與71家、80家及75家保險公司進(jìn)行合作。

報告期內，公司自五大客戶(hù)每年獲得的總收入分別為2.24億、4.55億及5.00億，分別占總收入的55.3%、69.0%及79.2%。同期，來(lái)自公司最大客戶(hù)的收入分別占總收入的25.3%、20.0%及43.6%。

招股書(shū)披露，公司的大部分收入來(lái)自少數保險公司，尤其包括客戶(hù)A及客戶(hù)F，該等合作伙伴為公司于往績(jì)記錄期間提供風(fēng)險管理金融服務(wù)的主要客戶(hù)之一。

著(zhù)名經(jīng)濟學(xué)家宋清輝對《港灣商業(yè)觀(guān)察》指出，其主要業(yè)務(wù)依賴(lài)于少數客戶(hù)和特定的保險服務(wù)，限制了其盈利空間。尤其是前五大客戶(hù)貢獻了近八成的收入，這些客戶(hù)可能擁有較強的議價(jià)能力，能夠壓低白鴿在線(xiàn)的服務(wù)費用或傭金比例，從而大大限制了其盈利空間。

“其依賴(lài)少數保險公司客戶(hù)的業(yè)務(wù)模式，或存在兩大方面的潛在風(fēng)險。一方面，一旦主要客戶(hù)流失，例如轉向其他服務(wù)商、自建平臺或調整業(yè)務(wù)策略，無(wú)疑將會(huì )對白鴿在線(xiàn)的收入造成毀滅性打擊。另外一方面，過(guò)度依賴(lài)少數客戶(hù)也可能將會(huì )導致其業(yè)務(wù)結構單一，難以應對市場(chǎng)變化和新的競爭?！?/p>

報告期各期，公司應占客戶(hù)A的收入占同期總收入約25.3%、20.0%及13.1%；應占客戶(hù)F的收入占同期總收入約0.3%、18.7%及43.6%。

公司主要客戶(hù)如此集中，主要是由于中國保險市場(chǎng)高度集中，中國前十大保險提供商于2023年占市場(chǎng)份額約超過(guò)60%。因此，據灼識咨詢(xún)告知，中國的保險中介通常會(huì )與客戶(hù)進(jìn)行一定程度的協(xié)調，因為彼等傾向于向少數頂級保險公司伙伴提供保險代理服務(wù)。

于最后實(shí)際可行日期，公司于往績(jì)記錄期間各年度╱期間與大部分五大客戶(hù)維持超過(guò)七年的業(yè)務(wù)關(guān)系。

此外，公司供應商主要包括：(1)渠道合作伙伴；(2)IT服務(wù)提供商；及(3)提供推廣服務(wù)的信息技術(shù)提供商。

于往績(jì)記錄期間，公司向五大供應商作出的采購分別為1.83億、2.65億、2.54億，分別占公司采購總額的45.7%、40.6%及41.2%；向最大供應商作出的采購分別占采購總額的15.4%、18.2%及13.8%。

04

持有現金及現金等價(jià)物僅為2446萬(wàn)

招股書(shū)披露，公司于往績(jì)記錄期間產(chǎn)生持續經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)虧損及負經(jīng)營(yíng)現金流量，且無(wú)法保證日后不會(huì )出現持續經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)虧損及負經(jīng)營(yíng)現金流量。

各期末，公司分別錄得來(lái)自持續經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的除稅前虧損約2530萬(wàn)、1730萬(wàn)、1590萬(wàn)。

此外，截至2022年12月31日止年度及截至2024年9月30日止九個(gè)月，公司分別錄得經(jīng)營(yíng)現金流出凈額約930萬(wàn)、1330萬(wàn)。

公司坦言，無(wú)法保證日后將能夠自營(yíng)運中產(chǎn)生溢利或正現金流。倘公司于未來(lái)遭遇長(cháng)期持續的經(jīng)營(yíng)虧損或經(jīng)營(yíng)現金流出凈額，可能并無(wú)足夠的營(yíng)運金支付公司的營(yíng)運，而公司的業(yè)務(wù)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)、財務(wù)狀況及業(yè)務(wù)前景可能會(huì )受到重大不利影響。

報告期各期，公司流動(dòng)資產(chǎn)分別為1.46億、1.64億、1.52億；資產(chǎn)總值分別為1.68億、1.86億、1.74億；流動(dòng)負債分別為1.15億、1.39億、1.21億；流動(dòng)資產(chǎn)凈值分別為3717.7萬(wàn)、2413.7萬(wàn)、3076.7萬(wàn)；非流動(dòng)負債分別為5485.4萬(wàn)、5573.1萬(wàn)、7533.4萬(wàn)；負債凈額分別為191.5萬(wàn)、870.5萬(wàn)、2244.8萬(wàn)。

各期，公司流動(dòng)比率分別為1.28、1.17、1.25；截止2024年九月末，資本負債比率為0.22。

公司表示，流動(dòng)資產(chǎn)凈值由截至2023年12月31日的約2410萬(wàn)增加至截至2024年9月30日的3080萬(wàn)，主要由于(1)銀行及現金結余增加；及(2)貿易及其他應付款項減少，部分被(3)貿易應收款項減少；及(4)按金、預付款項及其他應收款項減少所抵銷(xiāo)。

公司進(jìn)一步指出，于往績(jì)記錄期間的負債凈額主要由于認沽股份負債，即或有可贖回優(yōu)先股，各期末分別為5170萬(wàn)、5300萬(wàn)、7420萬(wàn)。

公司坦言，無(wú)法保證日后不會(huì )產(chǎn)生負債凈額狀況，從而面臨流動(dòng)資金不足的風(fēng)險。這進(jìn)而將促使公司需要進(jìn)行額外的股權融資，從而可能稀釋股民的股權。倘面臨困難或未能于必要時(shí)滿(mǎn)足流動(dòng)資金需求，其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)、財務(wù)狀況及業(yè)務(wù)前景可能會(huì )遭受重大不利影響。

截至2024年9月30日，白鴿在線(xiàn)持有的現金及現金等價(jià)物僅為2446萬(wàn)元。截止2022年末、2023年末，白鴿在線(xiàn)持有的現金及現金等價(jià)物分別為1588.7萬(wàn)、4011.4萬(wàn)。宋清輝指出，顯而易見(jiàn)，白鴿在線(xiàn)持續經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)虧損、經(jīng)營(yíng)現金流出以及現金及現金等價(jià)物余額較低的情況，對其日常運營(yíng)和未來(lái)發(fā)展構成了明顯的威脅。與此同時(shí)，公司亦并沒(méi)有足夠的資金支持其擴張計劃和研發(fā)投入。

“如果虧損和現金流出的趨勢沒(méi)有得到有效控制，公司的現金很可能在短期內被消耗殆盡，導致無(wú)法支付日常運營(yíng)所需的各項開(kāi)支，例如員工工資、辦公費用等，甚至可能面臨停運的風(fēng)險。因此，公司亟需盡快采取有效措施，例如控制成本、提高盈利能力、改善現金流、積極尋求外部融資等，以緩解資金壓力，確保公司的正常運營(yíng)和長(cháng)遠發(fā)展?！?/p>

不僅如此，從市場(chǎng)環(huán)境來(lái)看，白鴿在線(xiàn)所面臨的競爭壓力也相當激烈，其勁敵就包括了眾安在線(xiàn)（06060.HK）、水滴公司W(wǎng)DH.US等。在核心競爭力層面，公司如何突出重圍，取得絕對優(yōu)勢，這也是即便上市后所面臨的挑戰。

天眼查顯示，白鴿在線(xiàn)旗下白鴿寶保險經(jīng)紀有限公司于2024年7月18日淪為被執行人，執行金額為12.78萬(wàn)元，執行法院為秦皇島市海港區人民法院。該公司目前有14個(gè)司法案件，其中57.14%的案件身份為被告。（港灣財經(jīng)出品）