文：向善財經(jīng)

最近這段時(shí)間，華致酒行的投資者們可能有點(diǎn)糾結。

一是公司大客戶(hù)的頭部白酒企業(yè)們，雖然現在業(yè)績(jì)一個(gè)比一個(gè)亮瞎眼，但是從去年白酒價(jià)格倒掛到今年茅臺酒價(jià)大跌，市場(chǎng)多少讓人有點(diǎn)心慌。

第二就是華致酒行自己的業(yè)績(jì)表現了。2023年，公司實(shí)現收入101.21億元，同比增長(cháng)16.22%，首次邁進(jìn)了百億營(yíng)收俱樂(lè )部，這絕對算是一次里程碑式的飛躍。

但美中不足的是，歸屬凈利潤為2.35億元，同比下滑35.78%；扣非凈利潤1.79億元，同比下滑46.86%，連續第二年出現了增收不增利的情況。

然后有意思的來(lái)了，今年一季度華致酒行的營(yíng)收、凈利卻又表現不錯，分別實(shí)現了10.42%和28.24%的雙位數增長(cháng)……

或許是受前后兩份業(yè)績(jì)的影響，財報公布后的前兩個(gè)交易日，華致酒行的股價(jià)微漲0.43%和0.18%，但隨后又跌了回去，24日下跌0.24%，25日后再次有所上漲。

那么這也不禁令人疑惑，到底是什么導致了華致酒行盈利的連續失速？一季報的轉好是否意味著(zhù)吳向東已經(jīng)帶領(lǐng)華致酒行走出了困境呢？

盈利表現承壓，華致酒行的問(wèn)題出在了哪？

從客觀(guān)來(lái)講，此次一季報的亮眼成績(jì)，究竟是華致酒行整體開(kāi)始向好的信號，還是曇花一現？由于時(shí)間刻度太短，現在誰(shuí)也不敢肯定，所以其對投資者們有一定的積極參考意義，但是不多。

不過(guò)可以確定的是，近兩年來(lái)，華致酒行最大的遺憾莫過(guò)于盈利失速。

天眼查APP顯示，在營(yíng)收連續增長(cháng)的背景下，其歸屬凈利潤卻從2021年同比81.03%的增速，直接降至了2022年和2023年的-45.77%和-35.78%。

對此，以2023年為例，從財務(wù)視角來(lái)解釋?zhuān)A致酒行的營(yíng)業(yè)成本同比增長(cháng)了20.67%，明顯高于同期16.22%的營(yíng)收增速，對應的毛利率便從14.03%下降至10.75%。至于三費（銷(xiāo)售、管理和財務(wù)）則是同比增長(cháng)了10.1%，低于同期營(yíng)收增速，雖然算是正常增長(cháng)，但最后卻共同造成了盈利能力的下滑。

很明顯，問(wèn)題的關(guān)鍵出在了成本和營(yíng)收方面。那么這背后的業(yè)務(wù)原因是什么呢？

在前些天的業(yè)績(jì)說(shuō)明會(huì )上，有投資者向華致酒行提問(wèn)2023年毛利率下降的原因。得到的回應是：（1）2023年白酒市場(chǎng)大部分產(chǎn)品價(jià)格承壓，公司為順應市場(chǎng)需求，主動(dòng)調整產(chǎn)品結構，名酒銷(xiāo)售占比同比提高；（2）名酒方面，因市場(chǎng)需求變化，部分名酒毛利有所下降，但符合市場(chǎng)整體趨勢；（3）精品酒方面，根據公司制定的年度精品酒營(yíng)銷(xiāo)策略，持續加大精品酒市場(chǎng)投入，導致精品酒的利潤貢獻率下降。

老實(shí)說(shuō)，這番解釋順著(zhù)下來(lái)看是一點(diǎn)問(wèn)題沒(méi)有，但是向善財經(jīng)在和不少投資者們交流后，有人提出了一個(gè)“燈下黑”的疑問(wèn)：為什么名酒毛利下降，但華致酒行反而提升了名酒產(chǎn)品結構和銷(xiāo)售占比呢？

要知道，白酒產(chǎn)品是華致酒行主要收入的來(lái)源，2023年占比達92.83%。其中，茅臺、五糧液系列名酒產(chǎn)品在過(guò)去一直都是華致酒行的營(yíng)收大戶(hù)。不過(guò)，由于茅臺、五糧液等名酒價(jià)格向來(lái)透明，且近年來(lái)茅臺們又在不斷發(fā)力直銷(xiāo)渠道，所以留給華致酒行等流通商們可加價(jià)的空間并不高。

真正撐起盈利表現的，實(shí)際上是華致酒行與各大名酒企們合作開(kāi)發(fā)的，擁有著(zhù)總經(jīng)銷(xiāo)權的貴州茅臺酒（金）、荷花酒等系列精品酒。

此外，從去年年初開(kāi)始，整個(gè)白酒市場(chǎng)便陷入了終端價(jià)格倒掛的困境。出廠(chǎng)價(jià)不變、售價(jià)下跌，就意味著(zhù)流通渠道商們毛利率的承壓，這一點(diǎn)華致酒行很難不清楚。更不用說(shuō)，隨后茅臺、五糧液們還漲了出廠(chǎng)價(jià)，進(jìn)一步加劇了成本和毛利壓力。

所以在這種情況下，正常來(lái)說(shuō)，華致酒行最應該做的無(wú)疑是去提升精品酒銷(xiāo)售占比，而非名酒銷(xiāo)售占比。畢竟，精品酒的毛利率更高，價(jià)格承壓的空間也就更大，更能夠穩住利潤表現。

但現在，華致酒行卻反其道而行之，并且還在名酒價(jià)格都倒掛的背景下，又加大了精品酒投入。結果，公司旗下負責精品酒銷(xiāo)售的子公司包括華致精品酒水商貿有限公司，2023年該公司實(shí)現營(yíng)收15.56億元，同比下降58.4%，營(yíng)業(yè)凈利潤1.19億元，同比下降27.88%。

這種市場(chǎng)戰略上的“無(wú)理手”放到國內酒類(lèi)渠道流通第一股的華致酒行，且創(chuàng )始人吳向東手中還握著(zhù)一家白酒上市公司“珍酒李渡”的身份背景下，確實(shí)不免讓人有些摸不著(zhù)頭腦。

那么原因是什么呢？有股民朋友大膽猜測，這可能與吳向東的戰略錯估有關(guān)，或者說(shuō)是被珍酒李渡的市場(chǎng)表現給誤導了。

雖然過(guò)去一年白酒行業(yè)的主旋律是庫存堰塞湖、市場(chǎng)價(jià)格倒掛，但是吳向東掌舵的珍酒李渡卻收獲了相當炸裂的成績(jì)，營(yíng)收和歸母凈利潤分別同比增長(cháng)20.06%和125.96%，這就說(shuō)明名酒市場(chǎng)需求依然存在。

而且更重要的是，這份增長(cháng)源于珍酒李渡的高端產(chǎn)品系列。在高銷(xiāo)售費用的刺激下，2023年該板塊實(shí)現收入19.16億元，總營(yíng)收占比提升至27.3%，同比增速33.15%，超過(guò)整體20.06%的增速。因而帶來(lái)了毛利率的上漲，從2022年的55.31%增長(cháng)至2023年的58.03%。

那么代入一下，華致酒行高毛利的“精品酒”正是其高端產(chǎn)品，低毛利的名酒算是普通產(chǎn)品。以此順著(zhù)珍酒李渡的成功經(jīng)驗來(lái)看，華致酒行一邊主動(dòng)調整名酒結構占比，一邊加大對高毛利的精品酒投入，以換取利潤表現的改善，似乎就不難理解了。

不過(guò)在向善財經(jīng)看來(lái)，吳向東可能忽略的是，品牌酒企可以對經(jīng)銷(xiāo)商壓貨，但同時(shí)經(jīng)銷(xiāo)商也可能會(huì )因為看中珍酒李渡作為“醬酒第二股”的未來(lái)漲價(jià)潛力，而主動(dòng)壓貨，從而造成了業(yè)績(jì)層面的繁榮。

可問(wèn)題是，作為渠道流通商的華致酒行卻很難應對上游品牌方的壓貨，并且與下游加盟門(mén)店的關(guān)系也更加地利益分明。

就比如華致酒行的合同負債從2023年一季度就開(kāi)始了大幅下滑，全年同比減少36.83%。這說(shuō)明在白酒消費市場(chǎng)承壓的背景下，加盟門(mén)店們先打款拿貨的意愿就迅速出現了減弱。

但是，華致酒行面向品牌酒企的預付款項在去年前三季度仍同比增長(cháng)了23.6%，直到第四季度才開(kāi)始猛烈下滑，全年同比減少34.6%，今年一季度又同比減少17.6%。

不過(guò)也可能正因如此，華致酒行的存貨規模在2023年出現了5年以來(lái)的首次下滑改善。雖然下滑幅度不大，僅為2.18%，但也說(shuō)明華致酒行在某些方面或許已經(jīng)到了觸底反彈的時(shí)刻，算是個(gè)極為重要的利好信號……

白酒大變局下，華致酒行如何迎難而上？

當然，對于華致酒行過(guò)去可能存在的戰略失誤，從投資的角度看其實(shí)只是一時(shí)的得失。其真正長(cháng)期面臨的困境是，作為一個(gè)酒類(lèi)渠道流通商——華致酒行缺乏獨立行情，幾乎只能完全依附于品牌白酒市場(chǎng)發(fā)展走勢，隨白酒周期而浮浮沉沉。

就比如，在去年白酒價(jià)格倒掛傳的沸沸揚揚的時(shí)候，為什么華致酒行對品牌酒企們的預付款項直到前三季度還在雙位數增長(cháng)？

原因可能很簡(jiǎn)單，華致酒行能夠成為酒類(lèi)流通界的頭部玩家，很重要的一點(diǎn)就是與茅臺、五糧液等名酒品牌建立了緊密的合作關(guān)系。

所以在白酒消費市場(chǎng)承壓的背景下，即便華致酒行明知會(huì )擠壓毛利，但也必須要“搞好關(guān)系”，盡可能地照顧品牌酒企們的壓貨需求。畢竟，酒類(lèi)渠道流通生意不是一錘子買(mǎi)賣(mài)，如果華致酒行立馬減少了采購，影響了與品牌酒企的關(guān)系，那么未來(lái)品牌的進(jìn)貨額度就可能會(huì )明顯減少。

因此，品牌酒企們可以把增長(cháng)壓力往下分攤，但華致酒行等渠道流通商們卻幾乎只能跟著(zhù)患難與共。

不過(guò)有向好趨勢的是，此前華致酒行銷(xiāo)售的53度飛天茅臺和52度普五等名酒產(chǎn)品超半數為從酒企直接采購，其余則通過(guò)供應商采購。但是近兩年來(lái)，華致酒行對前五名主要供應商的采購額卻出現了明顯下滑。2019年—2023年，前五名供應商占總采購額的比例分別為60.51%、49.98%、53.14%、35.17%、37.81%。

這既可能是采購的品牌或渠道多元分散了，也可能是對茅臺、五糧液們的渠道支持力度放緩了。畢竟在存貨規模方面，相比于2021年之前的高增長(cháng)，華致酒行在近兩年來(lái)也出現了大幅放緩的趨勢，無(wú)疑算是個(gè)明顯的利好。

除此之外，精品酒，也可以看做是華致酒行為爭取獨立權而推出的“殺手锏”。

因為掌握著(zhù)總經(jīng)銷(xiāo)權，華致酒行在某種程度上就已經(jīng)算是一個(gè)獨立的品牌酒企了。

不過(guò)老實(shí)講，精品酒也只是幫助華致酒行獲得了一小部分市場(chǎng)獨立權，整體并沒(méi)有完全擺脫當前的名酒市場(chǎng)趨勢。

一是華致酒行與名酒酒企合作開(kāi)發(fā)的精品酒，大概率也是有諸多市場(chǎng)和價(jià)格限制的。畢竟茅臺、汾酒們幾乎不可能放縱其精品酒，沖擊到自身的核心產(chǎn)品價(jià)盤(pán)和市場(chǎng)根基。

二是在當前正規的名酒價(jià)格倒掛，也就是零售價(jià)更低的背景下，華致酒行的精品酒又如何在消費市場(chǎng)逆勢賣(mài)出好價(jià)好量呢？

但即使如此，在向善財經(jīng)看來(lái)，精品酒也是現在華致酒行破局增收不增利的核心關(guān)鍵點(diǎn)。

原因無(wú)他，在過(guò)去一年，華致酒行只有白酒業(yè)務(wù)營(yíng)收實(shí)現了增長(cháng)，至于葡萄酒、進(jìn)口烈酒和其他產(chǎn)品，不僅營(yíng)收規模較小，而且還同時(shí)出現了下滑的情況，分別下降了19.86%、4.42%和22.25%。

不過(guò)好消息是，過(guò)去一年如珍酒李渡、山西汾酒和茅臺等不少品牌酒企，都收獲了不錯的業(yè)績(jì)增長(cháng)，這就意味著(zhù)現在精品酒對應的市場(chǎng)仍處于上升態(tài)勢。

至于這份增長(cháng)到底是向經(jīng)銷(xiāo)商壓貨，還是正常的市場(chǎng)銷(xiāo)售轉化得來(lái)的，雖然我們暫時(shí)還無(wú)法確定，但是有著(zhù)珍酒李渡的品牌市場(chǎng)經(jīng)驗，也相信吳向東最后能幫助華致酒行和精品酒做出正確的選擇。

此外，挑戰也是有的。比如去年前三季度與酒鬼酒聯(lián)合推出的“金內參”等。落到實(shí)際銷(xiāo)量上，還是得靠促銷(xiāo)，比如買(mǎi)十贈一，實(shí)際的品牌溢價(jià)空間并不高。

也就是說(shuō)，渠道商的品牌溢價(jià)能力似乎極為有限，精品酒銷(xiāo)售還是得依賴(lài)酒廠(chǎng)自己的品牌勢能，這就多少有點(diǎn)限制了精品酒的毛利想象力……

總的來(lái)看，現在華致酒行的盈利能力承壓，或許有戰略上的一時(shí)失誤，但更多的還是受當前白酒周期調整，以及宏觀(guān)經(jīng)濟疲軟的外部環(huán)境影響，算是“天要亡我，非戰之罪也”。

所以在這種情況下，華致酒行能做的也只有不斷優(yōu)化業(yè)務(wù)戰略，去適應周期、穿越周期。

但好一點(diǎn)的是，從此次一季報透露出的業(yè)績(jì)信號看，現在吳向東和華致酒行或許已經(jīng)找到了正確的前進(jìn)方向……

免責聲明:本文基于公司法定披露內容和已公開(kāi)的資料信息，展開(kāi)評論，但作者不保證該信息資料的完整性、及時(shí)性。另：股市有風(fēng)險，入市需謹慎。文章不構成投資建議，投資與否須自行甄別